百望云二冲港股：主营金融助贷，过亿转介费拖累业绩

2月9日，国内电子发票小巨头百望云第二次向港交所递交招股说明书，保荐人为海通国际。这是继2023年6月28日递表失效之后，百望云再一次赴港申请。

公开信息显示，百望云成立于2015年，公司主营业务为电子发票及财税服务。根据招股书内容，2022年，百望股份已完成约7亿次发票处理请求、开具约17亿张增值税发票，在中国财税相关交易数字化解决方案提供商中分别位列第一、第二。

虽然成立不足十年，但百望云的发展速度很快，公司营收也水涨船高。根据最近更新的招股书内容，2020-2023年9月末，百望云分别实现营收2.91亿元、4.54亿元、5.26亿元、4.68亿元；同期，公司的毛利分别达到1.34亿元、2.16亿元、2.14亿元、1.36亿元。

虽然百望云近年来整体营收表现不错，但能够看出，公司在2022年时营收增速已经有所放缓，同比仅增长15.86%，而2021年时，百望云的营收增速还高达56.01%。

不过，尽管公司对外宣传的主营业务为电子发票及财税服务，但其营收构成仍然暗藏玄机，这也正是百望云业务难言乐观的根源所在。

百望云的收入来源，主要是由财税数字化解决方案、数据驱动的智能解决方案以及本地部署财税数字化解决方案组成。

近两年，百望云来自数据驱动的智能解决方案的收入逐步成为营收支柱，营收分别达到6300万元、1.79亿元、2.64亿元、2.68亿元，占据同期总收益的21.6%、39.4%、50.1%、57.2%。

而根据招股书解释，百望云来自数据驱动的智能解决方案，实际上包含数字精准营销服务和智能风控服务。其中前者主要帮助金融机构推销小微企业融资有关的信贷产品，后者则依托于百望云自身的发票及财务数据资产，为持牌金融机构提供小微企业经营报告服务、用户分析服务、风险分析服务等，为金融机构放贷提供风控决策依据。

简而言之，百望云大半营收来源，主要是依赖于小微企业助贷。尽管百望云将该业务包装为SaaS财税数字化及数据驱动平台，以此提升公司估值，但金融业务的特殊性也导致公司面临不少监管压力。

更严峻的是，尽管助贷业务在营收中的占比逐渐扩大，但这部分营收的获取要大幅依赖线下代理商转介客户资源。

报告期内，百望云的营销代理数量分别为172名、299名、511名及516名。为了能够将更多客户分类推荐给不同的金融机构，百望云不得不采取高佣金的模式，以此吸引更多营销代理拓展业务。根据最新招股书内容，报告期内，百望云向营销代理支付的大额转介费分別为0.24亿元、0.64亿元、1.53亿元、1.09亿元、1.65亿元，占据同期总销售成本的15.6%、27.0%、49.3%、49.5%、49.7%。

高昂的转介费，是导致百望云连年亏损的罪魁祸首。招股书显示，报告期内，公司分别产生净亏损3.89亿元、4.48亿元、1.56亿元、2.13亿元，近四年来，公司累计净亏损超过12亿元。

百望云对此明确表示，公司业绩亏损较大主要是因为数字精准营销服务向代理商支付了“巨额转介费”以及“用于支持我们不断扩张的业务运营的员工成本”。

而从未来发展态势来看，短期内，百望云支付高昂转介费的现象无法得到彻底扭转，公司也坦承，“如此高的转介费主要是因为激烈的市场竞争以及营销代理通常不会专门向任何单一数字精准营销服务提供商提供推荐服务，我们与营销代理的转介费比率需要跟上行业平均费率，以保持我们的竞争力并激励营销代理与我们合作”。

招股书中也披露了这一现象。报告期内，对金融机构的信贷融资产品，百望云向代理商支付的转介费比率分别介于0.46%-0.58%、0.3%-0.69%、0.1%-0.72%及0.37%-0.79%。对金融机构的贷款产品，百望云则向代理商支付的转介费比率分别介于0.07%-0.97%、0.05%-1.18%、0.17%-1.6%及0.2%-1.2%之间。

除了高额转介费带来的连年亏损，百望云还面临着助贷业务开展中的层层风险。在2021年之前，百望云曾直接向金融机构提供小微企业征信报告，但由于自身并不持有征信牌照，因此为适应监管“断直连”要求，2021年之后，百望云开始改变业务模式，向持牌征信机构提供小微企业企业经营报告，由后者向金融机构收取服务费，并将其中95%-99%支付给百望云。

也就是说，百望云不再直接与金融机构联系，而是由征信机构扮演平台方的角色，并向其缴纳1%-5%的服务费。此举一方面加剧了公司在业务层面的资金支出，另一方面，也无形中降低了自身业务的不可替代性，前景并不乐观。

雪上加霜的是，在收入增速放缓、连年亏损、业务前景严峻的重重压力之下，百望云的账面现金也开始日趋紧张。报告期内，公司经营活动现金净流出分别为8007万元、1399万元、6428万元、1.28亿元，结合此前支出情况，百望云的资金周转状况已经十分严峻。

自成立以来，百望云层面频繁收获明星投资机构青睐，天眼查信息显示，2015-2021年，公司累计融资数十亿元，投资方包括阿里、深创投、复星集团等，但自2021年之后，百望云未再持续收到外界融资。如若此次不能顺利上市募资，百望云的运转情况将会更加艰难。

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