破发+亏损出门问问“AIGC第一股”光环保卫战

如何展示更多成长性、盈利可能，以捍卫“AIGC第一股”光环，是出门问问一个严肃考题。

2024年4月2日，出⻔问问披露通过聆讯后的资料集，港股“AIGC第一股”呼之欲出。19日截止认购，据极目新闻，其招股期认购异常火爆，创下港股2023年至今（4月24日），规模4000万美金以上发行超百倍的认购股记录，一手中签率仅2%称得上一签难求，一时间风光无两。最终发行价3.80港元。

不想4月24日上市当日即破发，以2.98港元开盘，最终收于3.68港元，次日收于3.36港元。之后经过短暂回升，5月3日触及高点4.38港元，便又开始震荡下行持续破发。9月11日盘中触及低点0.66港元。好在乘着大盘回暖及赛道热度，股价随之可喜修复，9月20日单日涨幅超59%收于1.21港元。不过若拉长维度看，截至9月27日收盘价1.28港元，较发行价仍累跌近7成，市值不足20亿港元。

昨日小甜甜今日牛夫人，短短5个月走势如过山车。不禁疑问，市场在踌躇什么？

1

四年半累亏23亿 营收滞涨

离中国OpenAI多远

一定意义上来说，出门问问是中国AI发展史一个缩影。

2004年，创始人李志飞于约翰霍普金斯大学攻读博士学位，专注机器学习与机器翻译领域，并在此期间开发了开源机器翻译软件Joshua，目前其已是全球学术界两大主要机器翻译软件之一。后又在谷歌担任总部科学家，专注机器翻译的研究与开发。

据中国企业家杂志，在谷歌时，李志飞看到下一代人机交互潜力，认为未来语音交互会成为手机触屏、键盘之外重要的交互方式。特别是移动互联网出现后，语料库、语音使用场景大大增加。2012年4月Siri问世，语音助手进入公众视野，却未提供中文服务，李志飞洞察到商机，萌生回国创业念头，出门问问公司由此成立，是中国最早一批起步的AI公司。

2013年，出门问问推出首款产品---语音助手“小问”；2014年进军智能设备市场，陆续推出智能手表、智能音箱等创新产品；2016年又将目光投向汽车智能化领域，推出专为汽车设计的智能车载产品和系统。2020年起重心转向AICG，据极目新闻，早在当年1月GPT-3还未发布时，李志飞就在年会提出“生成式AI是未来”。2023年初李志飞公开喊话：“要在大模型领域创业，做中国的OpenAI。”

回头看，可以说出门问问每一步基本都踩在行业浪潮前，市场敏感度、前瞻性毋庸置疑。考量在于，就是业绩面似乎难撑起“AIGC第一股”光环。

2020年-2023年，公司营收2.645亿元、3.979亿元、5.002亿元、5.071亿元，对应增速50.42%、25.7%、1.37%；归母净利5615万元、-2.763亿元、-6.698亿元、-8.026亿元，对应增速-592.1%、-142.42%、-19.83%。

2024年8月26日，出门问问发布2024半年报，营收同比减少37.86%至1.627亿元，归母净利亏损5.788亿元，上年同期亏损2.18亿元。粗算下来，四年半累亏超23亿元。

看预期下菜碟是资本常态，尤其港股市场专业机构为主，更注重公司基本面。营收滞涨、越亏越多，如此成绩单难怪投资者用脚投票。离中国的OpenAI还有多远呢？

2

研发还需加劲

资金面冷思

当然，亏损是人工智能企业“通病”。

以“AI四小龙”为例。据choice数据，商汤科技2020年-2024H1分别营收34.46亿元、47亿元、38.09亿元、34.06亿元、17.4亿元，归母净利-121.6亿元、-171.4亿元、-60.45亿元、-64.4亿元、-24.57亿元，累亏442.42亿元；云从科技营收7.548亿元、10.76亿元、5.264亿元、6.281亿元、1.205亿元，归母净利-8.129亿元、-6.321亿元、-8.689亿元、-6.435亿元、-3.563亿元，累亏33.137亿元。

深入来看，研发费普遍是个大头。2020年-2024H1，商汤科技研发开支为24.54亿元、36.14亿元、40.14亿元、34.66亿元、7.35亿元，费用率71.21%、76.89%、105.38%、42.24%；云从科技为5.781亿元、5.342亿元、5.603亿元、4.905亿元、2.166亿元，费用率76.59%、49.65%、106.44%、78.09%、179.75%。出门问问为9709.3万元、9150.5万元、1.19亿元、1.55亿元、5581.4万元，费用率36.71%、23%、23.79%、30.57%、34.3%。

叠加销售及营销开支，分别投入7452.8万元、1.06亿元、9712万元、1.51亿元、9129.1万元，费用率28.18%、26.64%、19.42%、29.78%、56.11%；行政开支5223.8万元、4870.1万元、5516.9万元、8898.7万元、5588.1万元，费用率19.75%、12.24%、11.03%、17.55%、34.35%。三费投入高企挤压了出口问问的利润空间，却没带来多大营收体量突破，尤其2023年以来。

据灼识咨询，按收入计，中国AIGC市场规模由2020年的1亿元增至2022年的4亿元，年复合年增长率100.8%。预计2027年将达到326亿元，2022年至2027年复合年增长率136.3%。

行业高歌猛进，贵为第一股的出门问问有必要再快再精准些。毕竟大市场更竞争，百度、华为、腾讯、科大讯飞等大厂均入局其中，强敌环伺中想笑到最后，就需不断加强研发能力、抬高核心技术壁垒，背后离不开大量费用支撑。尽管亏损加剧，可从研发投入体量看，出门问问较商汤、云从等仍居劣势。

或许也有无奈与急迫。据招股书，2013年2月-2019年9月间，公司共获7轮融资，累计融资额超2.55亿美元，投资方包括红杉资本、谷歌、海纳亚洲创投基金（SIG）、真格基金、国美光学、歌尔股份等。

然据招股书，从此至上市前的4年多时间，公司没任何一笔融资进账。2020年-2023年，出门问问账上现金及现金等价物余额为2.15亿元、1.32亿元、4025万元、1.44亿元，流动资产4.27亿元、3.78亿元、4.05亿元、3.96亿元，反观同期流动负债达34.33亿元、35.2亿元、37.21亿元、45.17亿元，资金压力肉眼可见。

好在成功上市带来一波“补血”。出门问问招股书表示，拟将所得款项净额约44.3%用于持续提高建模技术，以进行模型训练，通过引进优秀的技术和人才，对底层基础模型进行垂直优化，并改进解决方案的现有程序算法；约35.7%用于解决方案开发及营销；约10.0%将分配至用于寻求战略联盟、投资及收购，以实施解决方案发展的长期增长策略；约10.0%将用于营运资金及一般企业用途。

2023年6月末，出门问问资产负债率43.4%，2024年6月末为33.4%，现金及现金等价物升到3.859亿元。流动负债则降到1.99亿元。

据2024半年报显示，公司过往主要透过股东注资及银行借款来满足现金需求，而受益首次公开发售发行股份所得款项使得现金及现金等价物同比增长167.4%至3.86亿元。

考量在于，低迷缩水的股价削弱了融资优势。若后续持续低迷、亏额仍加大，很难说出门问问会不会再临资金流压力。

3

核心业务转变面面观

大客户变动“后遗症”

营销费可解？

说千道万，产品力是根本。

结合招股书及财报，公司收入由AI软件解决方案（包括AIGC解决方案和AI企业解决方案）和硬件构成。2021年-2024H1，AIGC解决方案营收682.2万元、3985.7万元、1.18亿元、9230.1万元，比重1.7%、8%、23.2%、56.7%；AI企业解决方案营收5269.7万元、2.63亿元、2.26亿元、1072.4万元，比重13.3%、52.6%、44.5%、6.59%；硬件设备及其他配件营收3.39亿元、1.97亿元、1.64亿元、5964.5万元，比重85%、39.4%、32.3%、36.66%。

AIGC解决方案增长迅猛，意味着核心业务转变，出门问问完成了“硬件公司”到“AI公司”的实质转变。以2022年为例，由于AI业务营收占比提升，公司综合毛利同比增长125.31%至3.362亿元，毛利率增长29.7个百分点至67.2%。

然而2023年，AIGC解决方案占比升至23.2%，AI企业解决方案降至44.5%，公司毛利减少近1000万元至3.26亿元，毛利率减少2.9个百分点至64.3%。

2024上半年，AIGC解决方案收入9230万元、增长率达123.8%，AI企业解决方案1072万元，同比减少93.4%；智能设备及其他配件5965万元，同比增长3.1%。同期公司毛利1.053亿元，较上年同期的1.97亿元下降46.6%。毛利率64.7%，上年同期为75.3%。经调整净亏0.559亿元，上年同期净利为5578万元。

不难发现，AI企业解决方案骤降是盈利恶化的一个考量，该业务主要围绕“语音交互”展开。以2023年为例，出门问问推出了一系列数字人产品，如奇妙元、奇妙问，以及此前推出的面向汽车类客户的车载AI助手，面向金融、TMT类客户的智能语音客服和嵌入式AI软件服务等产品，均成为AI企业解决方案营收的重要一环。

针对2023年下滑，招股书解释称，“与汽车附属公司A就与汽车语音对话系统后端技术有关的共享若干版权、专利及专有技术的知识产权安排方面的收入增加，部分被智能设备及其他配件受新旗舰产品延迟推出导致收入有所减少所抵销”。

据商业观察杂志、钛媒体，汽车附属公司A就是大众汽车。出门问问曾在2017年获得大众汽车1.8亿美元融资后，双方还合资成立一家合营公司——Mobvoi JV，其主要从事车载AI技术，为前者最大客户。

招股书显示，2021-2023年，出门问问来自大众汽车的知识产权收入为320万元、2.13亿元和1.39亿元，分别占总营收0.8%、42.6%和27.4%。其中，2022年该收入占据了出门问问AI企业解决方案收入的81%，集中依赖度肉眼可见。

可好景不长，2023年6月，双方“分道扬镳”，大众汽车清空其持有的出门问问股份，一度为后者上市之路蒙上阴影。要知道，按半年计，来自大众汽车的知识产权收入占据了出门问问2023上半年营收的53%。

甚至进入2024仍有“后遗症”，上半年财报称称毛利率下降主要由于与汽车附属公司A的知识产权安排的收入减少。

可能是认识到B端业务对大客户的依赖性以及硬件业务的发展瓶颈，出门问问开始发力AIGC业务的C端产品，进而带动营销费增长。

2023年-2024H1，公司销售及营销开支分别为1.51亿元、9129.1万元，对应增速55.67%、52.34%。这一显著增速确实推动了AIGC解决方案收入大增。不过整体业绩下滑、亏损加剧也是事实。

4

警钟与号角

繁华似锦又烈火烹油

当然，问题痛点之外，出门问问的一些竞争优势、业绩亮点同样不能忽视。

据财报及招股书，“魔音工坊”是出门问问AIGC解决方案迅速增长的主要产品。早在2020年，公司开发出大模型UCLAI时，就同时推出了这款AI配音产品。到2023年，随着大模型升级为“序列猴子”，又陆续推出“魔音工坊”的海外版Dupdub等产品。

2023年，“魔音工坊”注册用户数达362万人，占总注册用户89.77%；付费用户数达40.4万人，占AIGC解决方案总付费用户规模的98.54%。同期，奇妙元和其他AIGC产品的注册用户量2000人、4000人。“魔音工坊”平均订阅周期也是最长的，达到14.2个月；其次是面向企业的数字人产品“奇妙问”，平均订阅周期在12个月左右。2024H1注册用户数也同比增长42%，付费用户持续增加，收入迎来大幅增长。

更值一提的是，2024上半年出门问问再次拓宽AIGC产品矩阵，新发布的「元创岛」可有效助力AIGC创作者进行视频创作、一键成篇，产品生态进一步完善。还加强了原有产品如「魔音工坊」的运营策略，跑通其规模化增长路径。财报透露，「元创岛」在产品功能及用户规模方面仍处成长阶段，盈利能力已逐步凸显，增长前景乐观。

独特的AIGC商业模式(ToSMB/ToPC)优势也需一表。大模型时代，AI公司可以服务中小企业(SMB)或者专业消费者(ProfessionalConsumer)。而ToPC可以避免传统ToB项目制，也可避免与ToC互联网巨头竞争流量。不过，ToPC需客单价足够平民化（年人民币千万或万元级别），产品体验足够闭环、简单，进而真正为用户提升效率或创收。出门问问直言，公司坚定不移地践行ToSMB/ToPC商业模式，找到了一条可以真正营利的AIGC之路。

聚焦2024上半年的营收下滑，主要由于2023年6月完成了与汽车附属公司的知识产权安排，1.39亿元营收不再持续。如不包括这部分营收，营收同比增长32.2%。

不难发现，出门问问还有不少成长牌码、发展备手，前景依然可期。占据新兴潜力赛道，若能持续把上述产品、模式做深做透做专，最终摆脱扭亏为盈、摆脱业绩股价困态也未可知。

不过仰望星空之余，还要脚踏实地。尤其是进军C端，更要夯实产品体验、用户口碑。以魔音工坊为例，截至2024年9月27日共有190条相关投诉量，主要涉及退款纠纷等。

（以上投诉均已经过平台审核）

如2024年9月20日，投诉编号17376061215显示，一消费者称“本人于2024.8.28在学习群通过老师发送的链接让我们抓紧抢购魔音工坊的会员，称是为我们争取的团购价，为方便其课程的辅助工具。实则我们根本就用不到，课程没什么内容，该工具我们更没用。现要求退款”；

再如投诉编号17376060228，一消费者称“我被讲真诱导交了钱，对方跟我说这个软件可以帮忙赚钱，交了两年的服务费用，我现在一个月都没过，一次都没用过！希望平台介入帮我挽回损失”。

另外，聆讯后资料集中提到了《数据安全法》《个人信息保护法》，及去年发布的《生成式人工智能服务管理暂行办法》。出口问问“风险因素”称，倘未能遵守有关AIGC服务、数据安全、隐私及个人信息保护的不断变化的中国法律法规，可能使其面临法律或行政诉讼，这可能会对声誉及业务运营产生重大不利影响。

整体看，冰火交融、确定性与不确定性交织，这或就是新兴赛道的挑战与魅力所在。目前，百模大战中尚未有企业盈利，仍处跑马圈地阶段，这意味着出口问问仍有逆袭翻盘机会，也意味着短期亏损阵痛会继续、产品模式打法需不断进化，快速规模起量是重中之重。

繁华似锦又烈火烹油，最新中报的营利双降，给出口问问再敲警钟、再吹精进号角，捍卫“AIGC第一股”光环，没有多少试错空间，动作还需再快些再精准些。

本文为首财原创