名创优品“押宝”永辉超市叶国富绝对不会做错？

不是不明白，这世界变化太快。

9月23日晚，名创优品公告称，以63亿收购永辉超市29.4%股权。交易完成后，预计将跻身永辉超市第一大股东。牛奶公司、宿迁涵邦则将不再持有永辉超市股份，京东世贸持股比降至2.94%，意味着京东欲从永辉超市全面撤退。

公告显示，本次交易对应每股2.35元。公告当晚名创优品美股价暴跌，当日收盘跌16.65%，股价创2023年7月以来新低。次日名创优品港股开盘“闪崩”，盘中一度暴跌近40%，最低至20港元/股。好在之后迎来一波强势拉升。同时，还喜获永辉超市大礼包，其走出6连板累涨约70%。10月8日报收3.99元。经初步粗算，短短两周名创优品通过收购实现的账面浮盈超43亿元。

昨日牛夫人今日小甜甜，大起大落让不少人感叹看不懂。追其原因，除了得益A股大盘雄起、中概股回暖东风，也或与估值低有关。如名创优品创始人、首席执行官叶国富在收购时宣称，永辉现在价格是最低点，很多人看不懂，如果大家都能看懂，肯定没我的机会了。“我希望大家给点耐心，我希望大家相信我的眼光，我是一个不仅在中国看，还在全球看零售业的人，别的地方我会做错，但在零售这一块，我绝对不会做错的。”

是否抄底、做没做错，还需时间来作答。需要注意的是，10月9日大盘回调，永辉超市结束连涨，跌幅超10.03%收于3.59元。名创优品收于34.75港元，即便喜提一波大涨但距58.74港元高点依然有约四成降幅。

股价起落本是常态。对于战略性持股，相比纸面盈亏，基本面才是预判对错、看没看懂长期效果的核心。

1

“蛇吞象”是豪赌还是良机？

面对市场恐慌，叶国富曾发声给出三点解释。

首先，中国线下超市正面临二十年一遇的结构性机会，永辉潜力很大；目前永辉拥有庞大业务规模，稳健现金流是被市场非常低估的投资标的，这将可能成为名创优品集团利润增长的引擎之一。

其次，投资后名创优品与永辉间将有更好的战略协同；永辉超市作为线下头部的生鲜零售超市，能为名创优品补上必需品赛道拼图，使其线下零售的布局更加完善。有利帮助名创集团分散周期性业务风险，更有利名创优品成为全球有影响的大型连锁集团公司。

最后，投资永辉对名创优品的股东能创造的价值也将极大。

简言之，真金白银大手笔“押宝”背后，永辉超市肩负了重任，可能否如愿融合协同，达到1+1大于2，潜在不确定性同样不容忽视。细观此番并购有些“蛇吞象”意味，2024上半年名创优品营收77.6亿元，永辉超市为377.79亿元，前者仅为后者“零头”。

不过看似强大的永辉超市，基本面并不乐观：2024上半年营收同比下降10.11%，净利2.75亿元同比下降26.34%。2021年—2023年营收910.62亿元、900.91亿元、786.42亿元。同期净利-39.44亿元、-27.63亿元、-13.29亿元，三年累亏80.36亿元。

截至2024年6月30日，公司货币资金规模50.60亿元，同比增长1.69%，但2023年同期为49.76亿元同比下降38%，若较2023年末的69.22亿元已缩水近三成。

短期借款44.01亿元，总负债413.73亿元，其中应付账款75.72亿元，预收账款2.77亿元。公司资产负债率达87.06%，股东权益合计61.52亿元。2021年至2023年资产负债率为84.47%、87.68%、88.6%，净利润现金含量为-147.7462%、-212.2232%、-343.7699%。

债压高企、成长性受阻又深陷亏损泥潭的情况下，市场担忧这笔蛇吞象交易有金瓜变暗雷风险、一旦“消化不良”，可能影响名创优品良好发展态势、恶化财务情况。

2024上半年，名创优品营收同比增长25%至77.6亿元，毛利率43.7%，较去年同期上升4.1个百分点，创历史新高。经调整后净利润12.4亿元，同比增长18%。截至2024年6月30日持有现金及现金等价物规模62.33亿元。

乍看即便不使用财务杠杆，名创优品也勉强够支撑该笔并购。可需注意的是，60多亿资金中有不小部分是加盟商保证金。

回望名创优品一路崛起，加盟商模式扩张功不可没，截至2024年6月30日，公司内地总门店数达到4115家，其中直营店仅29家。海外门店数2753家，其中直营门店数343家。整体占比不足6%。

截至2024年6月30日，名创优品的贸易及其他应付款项达33.29亿元，其中不小部分为加盟商押金。

行业分析师孙业文表示，为保障加盟商稳定，名创优品大概率不会动用手中过大规模的现金。剩下缺口或需通过财务杠杆来实现收购，加上永辉超市处于亏损泥潭，一旦后续整合业绩不达预期，对公司财务状况、盈利水平是否构成负担，这场“豪赌”将给名创优品带来多少不确定性是市场考量的问题。

毕竟并购并非一买了之，带来新成长可能，也带来更多竞品、投入、专业运营等挑战，极度考验协同赋能力，一旦实力不匹配沦为拖累包袱的案例并不鲜见。抛开短期大盘拉升对冲投资者部分担忧，长期看永辉发展面临经营策略的失误与管理模式缺乏有效迭代优化的挑战，这是名创优品、叶国富后续看点也是难点。

对此，叶国富表示，此次收购并不会影响名创优品集团未来5年战略，名创优品仍然会坚持产品创新和IP战略，坚持性价比和坚持全球化，坚持未来5年集团的收入复合增长不低于20%，每股收益增速高于收入增速的发展目标。

香颂资本董事沈萌对媒体表示，就当前市场状况，叶国富领导下的名创优品确实把住了时机，成功在低位“抄底”永辉超市，实现了显著账面收益。然目前永辉超市与名创优品是否正式完成交割未曾披露，且即使正式交割后名创优品收购永辉属于战略性持股，股价短时波动意义不大，关于未来市场的走势及这一投资决策的长期效果，仍然充满了不确定性，难以轻易断言。

2

轻重之辩

名创优品来了 胖东来却“要走”？

能够确定的是，为了摆脱困态，永辉足够开放足够努力，有强烈借助外力脱困的满满求生欲。为一扫沉疴，2024年永辉请来行业“优等生”胖东来，从商品结构、品质、价格到卖场布局、动线、服务及员工待遇等等，全面指导促进其改革。

成绩也斐然。公开数据显示，作为胖东来调改首家门店，永辉超市郑州信万广场店调改后7月份日均销售额达到187万元/日，是调改前的13.9倍。调改第二家门店郑州瀚海海尚店8月7日开业，截至8月22日销售额108万/日，是调改前的8.2倍。

玩味在于，形势向好的改革关键期，胖东来却似乎“萌生退意”。据极目新闻9月26日消息，胖东来董事长于东来称“最低10月底，要快的话到9月底，我们就收兵，不再调改企业。方法都告诉你们了，你们自己去学。所有的技术你们想学都可以告诉你们，但是不要让我再去你们的企业了。”

结合上述名创优品入局时点，字斟句酌，很难让外界不产生一些联想。

据大河报，胖东来相关工作人员对此事予以肯定回答，称今年调改到9月底10月初就结束了，今年就不再调改了。胖东来停止调改是出于自身人员安排，至于明年及以后是否还会安排调改帮扶，胖东来给出了不确定回复。

对此，于东来9月26日凌晨回应称，关于帮扶企业行动、帮扶联商学员企业和永辉步步高还将持续两年左右时间、这些企业基本能自己进行调整。为了胖东来员工正常的工作和生活、胖东来只是不再派团队到新的企业进行帮扶。

相比胖东来，跻身第一大股东的名创优品主要以加盟为主，在商业零售日常管理方面并不具备较多经验。所谓知易行难，坦白说胖东来经营之道并非什么商业机密。难的是管理团队如何身体力行将理念一点点传递下去、结合自身状况改透做实。

若失去了胖东来手把手的贴身帮助，永辉改革效果会打多少折扣？未来能否稳住胖东来，加大内部学习整改力度、以巩固延续来之不易的改革成果、不半途而废？也是名创优品需考虑的问题。

管理层稳定性方面也需关注。目前永辉董事长是公司创始人张轩松，京东虽为第一大股东，却并没对管理层进行过大改动。名创优品入局后是否带来改变、会有多大改变，无疑影响企业后续走势。

行业分析师王彦博表示，对重资产运营管理，名创优品并不具备太多话语权。虽然拥有体量优势，凭借极致性价比在消费降级大潮下，公司门店高速扩张经营形势较亮眼，可其属于依赖加盟轻资产运作，入局自营为主重资产运营的永辉超市算是一次跨界。能否盘活、能复制多少经营经验、产生多少协同赋能性，外界需要更明确答案。

3

“中国版山姆会员店”

理想能照进现实？

当然，真金白银的收购，也是企业发展活力、张力的体现，本身值得肯定。名创优品对媒体表示，经胖东来调改后的永辉在销售额、客流等多个维度实现突破。作为高速全球化发展的中国零售品牌，名创优品和永辉的联手有望打造“中国版山姆会员店”。

随着消费结构迭代升级，成为中国版山姆会员店，已是一些新零售龙头的终极目标。典型者如盒马鲜生，发展初期目标便是中国版山姆会员店。可是随着时间流逝，人们发现盒马依然还是那个盒马，山姆在中国的规模却越来越大。

姑且分析山姆会员店成功的几个要素，首先，营销策略上抓住了国人消费心理，借助品牌背书，形成在山姆超市售卖全球化产品的消费体验。所谓物以稀为贵，很多人秉持稀缺属性，还是愿意尝试一下不同地区的产品。

其次，拥有较高标准的‌供应链建设。虽说山姆目前很多供应链也是国内生产商，但相比国内很多同类产品，其‌供应链要求更严苛高标，进而给消费者形成高端品质形象、差异化竞争优势。

最后，‌线上线下融合，依托品牌背书，山姆会员店快速实现了线上销售扩张。相比之下，许多传统超市线上转型除了主动性不强，相应搭建与消费体验也存不足，导致新一轮消费升级潮中逐渐掉队。

总结上述几个优势，由此反观永辉超市、名创优品的联手，或更有几分急迫与任重道远，供应链建设、差异化建设、销售渠道与模式转型方面，能够有多大的变革？

深入审视名创优品，营利双增看似形势大好的背后也非无懈可击。

国内市场方面，截至2024年上半年，名创优品商品交易总额70.97亿元，同比增长15.59%；但同店GMV增长率仅为1.7%，而上年同期达28.1%。

门店数量方面，截至2024年6月30日，名创优品国内一线城市门店数量比上年同期增长仅67家，远低于二线、三线或低线城市209家和235家的门店增量。同期闭门店量为141家，闭店率创近三年新高。

供应链搭建方面，目前名创优品产品线主要以盲盒、保温杯、‌香薰产品、‌零食、‌生活好物等高性价比年轻人喜欢的产品为主。在最重要的生鲜、电子产品方面缺乏经验，对永辉帮助十分有限。

种种而观，光画饼还不能充饥，理想丰满现实骨感。成为“中国版山姆会员店”是一个宏大愿景，需要一步一脚印实现。对于永辉而言，迎来新大股东，固然提振内外信心，可根本而言，稳住业绩、门店下滑趋势，找到更适合当下市场的经营模式，才是更求真务实的良方。

两者能否互相成就，还需见更多真章。

4

“旧王”与“新王” 1+1野望

一句话，风物长宜放眼量。穿越当下迷雾，中国经济依然是一片大海，线下超市正面临结构性机会，这是不争事实。

回望此次A股大涨，酿酒、家居用品、食品饮料、商业零售板块是拉升主力军。消费股集体回暖，源于政策端的持续发力，也源于由此激发的发展潜力遐想。

9月24日，国新办发布会上，中国人民银行行长潘功胜宣布，降低存量房贷利率和统一房贷最低首付比，引导商业银行将存量房贷利率降至新发放房贷利率附近，预计平均降幅在0.5%。

次日，《实施就业优先战略促进高质量充分就业的意见》公布，强调要合理增长。健全劳动、知识、技术等要素按贡献参与分配的初次分配机制，提高劳动报酬比重。加强对企业工资收入分配的宏观指导，完善劳动者工资决定、合理增长、支付保障机制。

10月8日，国家发改委围绕五方面加力推出一揽子增量政策，扎实推动经济向上结构向优、发展态势持续向好。

一系列组合拳作用下，市场消费信心或将稳步回升，进而对近年陷入调整中的商业零售板块构成实质性利好。国家统计局数据显示，1—8月我国社会消费品零售总额312452亿元，同比增长3.4%。

起跳之前先深蹲，寒冬之后有暖阳。若从此看，永辉超市、名创优品的联手也是恰逢其时。只不过，能否吃到上述复苏实质利好、如愿抄底而不是抄到山腰，当下两者的苦练内功、专业深耕、决绝革新，将协同力发挥至最大，显得十分重要。

跻身第一大股东，喜迎新第一大股东只是一个开始。头顶“生鲜第一股”光环，永辉超市曾是中国零售业旧时代的强者，名创优品则是新零售时代一颗升起新星。新老汇合将产生怎样火花，无论结果如何都将是零售业浓墨重彩的一笔。

至于胜笔还是败笔，天时地利人和，天助自助者！

本文为首财原创