重回百亿、冲刺港股后三只松鼠还有哪些挑战

与行业共舞，卡对趋势者才能行稳致远。

据艾媒咨询研报显示，2010年到2022年，中国休闲食品业市场规模持续增长，从4100亿元增至11654亿元。进而孕育了大批从业者，2023年相关企业注册量达到22.58万家，同比增长51.9%。

不过，再大的风口也有见顶的时候。2024年，休闲食品新增企业注册量24.12万家，同比仅增6.82%。艾媒咨询分析师认为，随着中国居民可支配收入逐年上涨，消费者对创新型、品质较高的休闲零食需求提升，逐步淘汰部分守旧型产品。新旧交替中，行业进入洗牌重塑期，紧跟趋势、与时俱进成为个体兴衰的分水岭。

以三只松鼠为例，2024年公司营收重回百亿大关、净利4.08亿元大增85.5%，体量双双创出新高、一举击破前五年的成长困态。如何做到的呢？在4月16日的第十八届坚果果干食品展览会暨采供洽谈会上，创始人章燎原分享了成功秘诀——“高端性价比”战略。

为进一步深化该战略，实现“制造、品牌、零售”一体化布局，4月25日，三只松鼠正式向港交所递交上市申请书。

二次上市，做大做强之心肉眼可见，为行业转型升级提供了新方向，个中蕴含多少跃升契机、又还有哪些短板挑战呢？

首先需明确“高端性价比”的内涵。

章燎原曾表示，于商业模式而言：是总成本领先前提下，实现高品质和差异化商品，实现最佳路径是自有品牌，因为只有自有品牌才能解决商品的定制与全链路优化，这不仅是中间环节的成本优化，更是商品原料和配方的优化；于消费者而言：是低价前提下的“与众不同、丰富可选”零食；于战略角度而言:有些类似山姆和好市多，本质是高端性价比。

基于这一战略，三只松鼠经营策略愈发清晰。通过对全链路、全要素的整合重组，做到“链路更短、工具更先进、组织更协同”，本质是从原料、制造到交付的三产深融下，激发出先进生产力。

具体而言，公司围绕“一品一链”供应链战略，持续推进全球原料直采与全品类供应链集约基地建设，强化自主制造能力，实现规模化效应与成本优化。

截至2024年末，继东区、北区、西南后，三只松鼠国内供应链集约基地再添华南；国际供应链则持续深入规模化集采，在东南亚进一步建设优势品类工厂。

同时，为提升零食品类竞争力、零食自产比，报告期内公司投资建设华东零食产业园（弋江），规划七大零食工厂，目前肉食、手撕面包及蛋黄酥工厂已全面投产。

为何要如此大刀阔斧地改革供应链？正如经济学家帕拉格·康纳所指出的，供应链在21世纪已是一种更深层次的组织力量。其高度分工和集中布局，一旦把控力不足就会让企业灵活性下降、抗风险力较弱。谁能全面掌握供应链，谁就掌握了市场主动权。

聚焦三只松鼠，掌控供应链的核心在于掌控品质。品质是品牌生命线。如以牺牲产品品质和消费体验来追求所谓“性价比”，无疑舍本逐末、不可持续。通过源头把控、全球资源整合，优化供应链每一环节，三只松鼠提升了“高端性价比”，也为业绩发展注入动力。

例如，重点推动从树坚果到籽坚果的品类延伸及爆款打造。其中瓜子、花生、板栗和豌豆四大籽坚果单品销售额均已超亿元。

得益于打造供应链底盘，三只松鼠加速零食上新、构建“全品类”产品矩阵。2024年，累计上线超1000款SKU，打造辣卤礼包、1 号蛋、高蛋白肉脯等爆款产品。其中，水牛乳千层吐司、黑猪午餐肉等上线仅数月就快速突破千万销售额。

招股书也解析了三只松鼠的产品策略，称产品与其他大牌相比具有更好的质价比和产品丰富度，与白牌相比具有更优的产品质量和品牌认知，使公司收入实现快增。

这也令营收结构出现改变。招股书显示，三只松鼠主要收入来源仍是坚果，从2022年的41.07亿元涨至2024年的53.66亿元，但占比则从56.3%滑至50.5%。综合零食收入从2022年的8.73亿元涨至2024年的20.17亿元，占比从12.0%上涨至19.0%。

2024年，儿童零食品类品牌“小鹿蓝蓝”收入同比增长35.01%至7.94亿元。招股书称其已实现单品牌盈利，是中国前三的婴童零食品牌。

尝到甜头的三只松鼠还想继续孵化更多品牌、更多品类。就在3月18日，公司宣布进军饮料赛道，并推出60款硬折扣单品，覆盖果汁、功能乳饮、苏打水等多项饮料细分赛道。

九层之台起于垒土。看似供应链建设是一个慢功夫，一旦建立起特色壁垒，爆发的价值潜力往往是惊人的。可以说，三只松鼠2024年的业绩大增源于厚积薄发。高端性价比+全品类矩阵，让公司黏住了用户、提升了消费体验。

好产品还需要好渠道。营销大师菲利普·科特勒曾言，企业应全力以赴发现分销渠道，分销渠道越多，企业离市场越近。

众所周知，三只松鼠起家于电商，收割过一波电商红利。2019年收入规模破百亿时，97%收入来自第三方电商平台。不过，随着线上流量去中心化、红利见顶成本增加，三只松鼠也陷入了一段成长迷茫期、业绩停滞乃至倒退。好在，公司能够居安思危、及时调头改变打法，一点点调整打法、布局DY、零食量贩等新兴渠道。

2024年三只松鼠持续加大DY渠道的投入力度，发力短视频内容，创始人章燎原也亲自下场，个人视频号和DY号频繁更新，吸粉近30万。

据21世纪商业评论，三只松鼠董事兼短视频电商总经理郭广宇曾表示“做DY能成功的一大原因是，低价。”这与三只松鼠 “高端性价比” 的定位高度契合，“低价、好物”。

据平安证券，2024年1-11月三只松鼠已与超7万名DY达人合作，其中以腰部达人、小达人和尾部达人的合作居多，且收益相当可观。DY电商罗盘策略数据显示，2024 年 12 月 28 日三只松鼠DY渠道总销售额 1.35 亿元，其中贾乃亮专场直播带货销售额破 1.12 亿元，刷DY食品业单日品牌专场记录。

2022年-2024年，公司来自短视频平台收入分别为7.17亿元、14.07亿元、26.35亿元，营收占比一路攀升，分别为9.8%、19.8%、24.8%。而传统电商平台渠道收入虽获增长，占比则不断下滑，分别为55.8%、49.8%、41.3%。

2023 年，三只松DY平台销售额12.04 亿元，同比增长118.51%；2024 年收入达21.88 亿元，首次超过天猫系的 19.37 亿元。收入增速更达到81.73%，远超天猫系的11.45%和京东系的11.95%。

线下渠道方面，继 “万店计划搁浅”后，“鸣鸣很忙”等零食量贩店的兴起为三只松鼠提供新思路。如2023 年起开始打造 “国民零食店”店型，通过自有品牌及供应链升级降低成本，入局量贩零食市场。

同时，为快速实现线下分销规模百亿的目标，三只松鼠还通过投资并购来搭建线下渠道。2024 年公告收购湖南爱零食科技有限公司（爱零食）、未来已来（天津）科技发展有限责任公司（爱折扣）、安徽致养食品有限公司的控制权或相关业务及资产。章燎原公开表示，通过这三次投资，三只松鼠完成了零食量贩和全品类硬折扣在需求端的布局，而供给端的投资则涵盖致养食品、五大供应链基地以及 17 条生产线。

在 2024 年 “111 线下品销大会” 上，章燎原表示：“过去，我们 70% 的营收来自线上，30% 来自线下，未来 2-3 年，我们将调整这一比例。” 他认为，2025 年将是量贩零食到量贩零食 + 以及全品类折扣超市的真正元年。接下来的硬仗是在线下，希望未来2-3年扭转三只松鼠营收结构，将线上线下占比调整至5：5格局。

不难发现，三只松鼠在推进“全品类+全渠道”模式，以及“制造、品牌、零售”一体化布局上不断加码，这些都为“高端性价比”战略打下基础，也是二次上市的最大底气。

不过，期许之外，一些挑战短板也不能忽视。

首先，回顾过往，三只松鼠曾历过数年低谷期，2024年业绩改善可喜可贺，可能否持续仍需时间观察。

2019年，三只松鼠成为国内首家百亿元规模的休闲零食企业，然当年净利2.49亿，同比下降17.8%，隐隐透出传统电商流量红利见顶的隐忧。随后四年公司收入持续下滑：2020年营收97.94亿元，2021年97.7亿元，2022年收72.93亿元，2023年71.15亿元。净利也从3.01亿缩到了2.2亿元。

面对困态，三只松鼠2023年报立下“军令状”，明确提出2024年总体目标是“重回百亿，在全品类中做强”，最终如愿达标验证了战略的有效性和执行力，只是鉴于之前数年的困顿疲态、以及外部竞争的日益激烈，回到百亿擂台后，如何守住并延续这个良好势头也是一大挑战。

要知道，在此前召开的2024年全域生态大会上，章燎原表示，三只松鼠接下来的目标是在2026年营收达到200亿元。可谓声惊四座，对二次上市是个诱人的资本故事。可就2024年刚破百亿的业绩而言，意味着两年内体量几乎要翻一番，再造一个三只松鼠，是否过于乐观乃至激进了。

其次，细观2024年报并非无懈可击。营收重过百亿，对线上依赖仍重。招股书显示，2022年至2024年，电商平台—消费者、电商平台—批发端、短视频平台这三大线上渠道分别给三只松鼠贡献70.8%、73.8%、69.7%的营收。

过度线上依赖，让企业面临高昂的线上流量成本和营销费用。以2024年为例，销售费18.68亿元，同比上年的12.38亿元大增50.92%，增幅超过营收。其中，平台服务及推广费支出达12.24亿元，占同期销售费比超过65%，同比增长超57%。2019年至2024年，三只松鼠销售费累计达到107.2亿元。其中，广告及推广费累计近60亿元。

另一厢，据灼识咨询报告，2023年中国零食市场的线下销售占据80%的市场份额。这对线上依赖较重的三只松鼠不是好消息，线下市场还有很大的拓展空间。

2022年起，三只松鼠开始进行门店收缩。截至2024年底线下门店仅333家，较2021年底的1065家明显减少，线下门店收入仅4.04亿元，占总营收比约3.8%。要知道早在2019年，公司就提出“万店计划”，计划五年内开设1万家线下门店。章燎原曾公开表示，线下门店才是把握在企业自己手中的护城河。希望三只松鼠迅速占领线下市场，并摆脱对互联网平台的依赖，打造一个全品类、全渠道、全域协同的生态经济平台。

2024年，三只松鼠线下销售营收32.15亿元，占比30.27%；线上渠道约74.07亿元，占比69.73%，营收结构较往年基本没大变化。而线下营收增长更多来自线下分销收入增长。

目前，“爱零食”、“爱折扣”拥有超1800家爱零食门店和80家爱折扣门店。完成对这两个渠道品牌的收购后，叠加自有品牌专业零食店，三只松鼠线下渠道门店数将达2000多家。

不过，目前线下门店对营收的贡献仍较有限。而放眼量贩零食业竞争日益激烈、凸显头部效应，两大龙头鸣鸣很忙集团和万辰集团分别在今年2月和3月宣布门店总数破15000家。艾媒咨询预测，2025年全国量贩零食店将达4.5万家，三只松鼠想攫取更多线下市场，竞争压力想来自知，需进一步做透性价比、质价比，费用端精细化运营自然很关键。

再者，深入业务面，过去几年公司推出众多子品牌，可主品牌仍是营收大头，贡献占比九成。2024年，三只松鼠92.49%的营收来自旗下主品牌“三只松鼠”。“小鹿蓝蓝”虽在母婴渠道快速打开市场，2024年营收近8亿元，占比却仅为7.48%，“铁功基”、“喜小雀”等其他品牌总营收更只有0.03亿元，占比0.03%。

放眼中国零食业高度分散，大量白牌占据较多市场份额。以2024年零售额计，排名前五和前十大的公司分别仅占国内零食总市场份额的5.9%及10.4%。这意味着，三只松鼠要想维持快增、业绩翻倍，势必要虎口夺食、面临更激烈竞争，仅依靠主品牌开拓，增长空间或有限，而跨界子品牌的多元化发展又有一个过程。

2024年10月，三只松鼠董事会审议通过《关于拟加大投资孵化新子品牌的议案》，计划通过增资、借款等方式向子公司合计投资不超1亿元，以进一步助力新子品牌发展。回望2024年，三只松鼠推出“围裙阿姨”、“超大腕”、“蜻蜓教练”等多个子品牌，跨界进军预制菜、方便速食、健康轻食、新式滋补等领域。

2025年以来，又新投资设立全资子公司安徽三只松鼠宠物食品有限公司、芜湖第二大脑咖啡有限公司，分别用于孵化“金牌奶爸”、“第二大脑”等子品牌，转战宠物食品、咖啡等赛道。在第十届中国快消品创新大会上，更宣布全面进军饮料赛道，推出60款硬折扣单品，涵盖果汁、苏打水、乳酸菌饮料等多个赛道。

频频落子、频频进击，做大做强之心肉眼可见，这些对资本市场肯定都是诱人故事。只是，最终能实现多少、是否暗含隐忧也需深思。

连锁经营专家李维华表示，多元化布局可助三只松鼠分散风险，这是市场竞争的结果。比如巧克力、方便速食、饮料等都是其基于原有的产业链、供应商、消费者习惯等因素进行的拓展，这些品牌可共享三只松鼠在物流、供应链、用户数据等方面资源。不过，多元化布局也会分散精力，最终可能导致各板块都没做好，甚至威胁主业发展；另外，其他赛道也面临强劲竞争者，想抢占市场，需投入较多成本进行市场教育和拓展消费者认知。

的确，更多跨界，意味着更多成长性、更多价值空间。也意味着更多竞品、更多投入、更多专业化、特色化、品控风控要求，往期看，不少企业因跨界步伐太大、协同性不完善，最终反拖累了主业、侵蚀了业绩。毕竟术业有专攻、贪多嚼不烂，进击的三只松鼠需对此有所审视。

或许，基本功夯实更为急迫。虽持续加大供应链建设、自主品牌打造、提升自产比，OEM代工模式仍起着重要作用。2024年，三只松鼠的OEM产品（含税）采购金额达44.82亿元，占其主要采购内容金额比超50%。

据新华网，对坚果类产品，三只松鼠自建制造工厂，向上游直接采购夏威夷果、碧根果等产品原料，通过自有工厂进行生产加工、质量检测。但对部分自有工厂尚未覆盖的坚果品类，叠加淡旺季需求影响，公司就安排合作供应商收购产品原料并按其要求进行生产加工，最后交由其进行质量检测、产品筛选及分装。

三只松鼠年报披露“采购模式及采购内容”时称，对于零食类产品，公司与行业头部企业开展合作，制定严格的产品质量标准确保产品符合公司的各项要求。

只是，一些产品质量投诉仍困扰三只松鼠。据国家市场监督管理总局12315平台公示，2024年12月25日至2025年2月5日，三只松鼠新增54件投诉，其中聚焦食品安全的投诉达30条。浏览黑猫投诉，截至2025年4月29日，三只松鼠累计相关投诉2559条，涉及吃出异物、产品发霉变质、客服不作为等质疑，投诉数量也高于良品铺子、洽洽食品等同业品牌。

诚然，消费者需求千差万别，人人满意并不现实，上述质疑或许也有偏颇片面处。但必须认识到，食安无小事、产品体验是企业发展根基。特别是“高端性价比”战略、二次上市背景下，提升了各方期许度、审视度，三只松鼠需以更高标准审视质量服务，加强查漏补缺。

一番梳理，机遇挑战并存，刚刚打了业绩翻身仗的三只松鼠仍不能松劲。而爬坡较劲的关键时刻千头万绪，方向比努力更重要、贵在把钱要花在刀刃上。目光回到2024年的费用支出，相较18.68元的销售费，同期研发费仅2839万元，两者相差65倍。

本文为首财原创