觅睿科技IPO：智能硬件热潮下的冷思

当智能物联网硬件成为资本市场 “香饽饽”，创新型中小企业扎堆冲刺北交所的浪潮中，杭州觅睿科技股份有限公司（下称 “觅睿科技”）的 IPO 之路显得格外引人注目。

这家主营智能网络摄像机的企业，一边以 83.26% 的增值服务高毛利率远超行业均值，一边却在收入核查、外协模式、财务数据等方面暴露出多重疑点。北交所历时近一年的三轮问询，从境外客户访谈合规性到实控人资金流水，层层穿透后仍有诸多核心问题悬而未决，其背后折射出的不仅是一家企业的上市闯关难题，更是 ODM 模式下跨境企业监管核查的深层挑战。

近日，觅睿科技在北交所过会，但围绕这家公司的一些疑问，仍有待时间观察。

收入真实性是IPO审核的 “生命线”，但觅睿科技的收入核查程序却多处存在“硬伤”。北交所问询函明确指出，保荐机构走访的 50家客户中，Dorel Juvenile Group Inc. 等4家境外客户的实地访谈均安排在境内 “母公司” 办公室，而上海摩象网络科技更是跨省至深圳接受访谈，并不符合境外客户实地核查的常规要求。尽管公司称受访人员均为业务负责人、了解合作细节，但这种核查方式，本质上削弱了境外销售真实性的验证效力。

更令人费解的是跨境电商销售数据的披露。报告期内14家跨境电商合计采购860.83万台产品，终端销售率达88.76%，但这一关键数据的获取路径、客户签章情况均未明确披露。同时，2023年存在大量未回函金额，部分设备还出现激活时间早于加密时间的异常情形，公司仅以 “模组客户生产测试” 简单解释，却未披露异常涉及的具体金额及充分支撑底稿。叠加其核心模组客户高度集中于深圳，且前14大客户中9家注册资本低于300万元、3 家实缴资本为0的现状，客户资质与交易规模的匹配度问题，进一步加剧了市场对其是否销售真实性的疑虑。

如果说收入核查是表面疑点，那么核心制造环节的外协模式则暗藏更深层的合规风险。觅睿科技几乎所有贴片工序与大部分组装工序均依赖外协，其中第一大外协供应商华宇智迅的业务结构中，90%以上收入来源于觅睿科技，双方厂房相邻，且其实际控制人之一郁华炜是觅睿科技前员工，还通过员工持股平台间接持有公司0.52%股份。

更值得注意的是运输费用披露的前后矛盾。公司首轮回复称 “原材料运输费由公司承担”，二轮却改口 “运输成本均由外协方承担，原材料运费支出为0元”，这种关键信息的披露不一致，暴露出其财务核算的严谨性不足。

另一方面，觅睿科技的财务报表也呈现出诸多令人费解的现象。2025年1-6月，公司核心产品毛利率同比骤降4.94个百分点，源于销售单价下滑及低价型号推出的 “以价换量”策略；但同期增值服务毛利率却从 2022年的24.22%飙升至83.26%，远超行业均值。这一诡异反差的背后，或是公司将 10%-30% 的销售分成计入销售费用而非成本的会计处理方式，客观上大幅抬高了增值服务毛利率。

业绩波动与财务指标背离行业的现象同样突出。报告期内营收增速从-0.47%骤升至22.67%，净利润增速从1000%以上断崖式下滑至82.9%，复合营收增长率仅10.5%，远低于30%的行业平均水平。这种 “增收不增利” 的现象，背后或许恰恰是其盈利稳定性不足的实质。

更引发市场关注的是募资与分红的逻辑矛盾。2023年公司分红5102.04万元，占近 3年半净利润的36.23%，实控人袁海忠因 98%的控股比例独占绝大部分分红。但分红后公司却新增3002.84万元短期借款，资产负债率升至49.05%。

此前IPO申报稿拟募资7500万元补充流动性，在北交所质疑其合理性后，公司又突然取消该补流项目，募资总额从 3.95 亿元砍至3.14亿元。这种 “一边高额分红、一边借款经营、募资用途随意调整” 的操作，难免让中小投资者质疑其募资的合理性与必要性。

穿透所有经营层面的疑点，最终指向觅睿科技的公司治理结构。实控人袁海忠直接及间接合计控股 98%，形成 “一言堂” 的绝对控制格局。更值得注意的是，袁海忠控制的另一家企业博菱电器，曾因 “未准确认定关联方、信披不准确、会计核算违规” 被宁波监管部门出具警示函，记入证券期货市场诚信档案。

此外，袁海忠的大额收支仅披露 “分红、买房、银证转账” 等性质，未详细说明交易对手方身份及款项背景。北交所明确要求核查其是否存在与客户、供应商的异常往来，是否通过体外资金循环支撑收入或承担成本。

而依据明确支持专精特新的北交所上市定位，觅睿科技在研发投入与产出不匹配、核心技术人员依赖、研发设备等方面，也存在一些隐忧：2024 年研发投入达 7166 万元，但专用设备账面价值仅 7.58 万元，核心技术是否依赖行业通用技术或开源方案，知识产权归属是否清晰，均未得到充分说明。

在北交所对创新型中小企业的支持政策背景下，市场化定价与严格信息披露并不矛盾。对于觅睿科技这类 “电商 + 海外销售 + 贸易商隔离” 的企业，资本市场的信任基石是 “信息披露真实、准确、完整”，无论何种商业模式，何种行业赛道，都不能逾越这一底线。毕竟，对于投资者而言，没有充分验证的业绩神话终究是空中楼阁，而缺乏有效治理的企业，即便成功上市，也难以实现长期可持续发展。