双良节能连续两年亏损，光伏“内卷”下的艰难转型与氢能突围

文/李国防

从光伏业务豪赌失败后的持续巨亏，到高负债下的流动性危机；从信披违规蹭热点引发监管调查，到公司治理乱象频出，曾被誉为“节能龙头”的双良节能（600481）早已偏离实业深耕的轨道，陷入“追风圈钱”的恶性循环。

盈利假象难掩实质危机

1月24日，双良节能发布了2025年度业绩预告。公告显示，公司预计2025年全年归属于上市公司股东的净利润为-7.8亿元至-10.6亿元。虽然相较于2024年高达21.34亿元的巨额亏损，2025年实现了约50%-63%的显著减亏，但这已是公司连续第二年陷入亏损泥潭。

其实，在盈利方面，双良节能已陷入“亏多盈少、虚盈实亏”的怪圈。2024年公司出现上市首亏，归母净利润亏损21.34亿元，2025年预计亏损7.8至10.6亿元，两年累计亏损超29亿元。

2025年前三季度，公司虽实现单季归母净利润5317.79万元，同比扭亏为盈，但这份盈利并非来自主业改善，而是依赖财务“财技”。

当年前三季度公司营收60.76亿元，同比下降41.27%，其中三季度营收16.88亿元，同比暴跌49.86%，盈利的背后是硅片出货量大幅缩减、资产减值集中计提的结果。

同期，公司累计计提资产减值损失1.84亿元，其中1.71亿元集中在二季度，三季度仅计提0.18亿元，人为为三季度扭亏腾出空间。

此外，三季度存货攀升至17.09亿元，较二季度大幅增加，公司通过减少出货量掩盖亏损，未来存货跌价风险进一步加剧，这种“一次性”盈利根本无法改变公司经营持续恶化的实质。

当前，双良节能的财务状况已是“千疮百孔”。高负债、现金流紧张、盈利虚增等问题相互交织。

截至2025年三季度末，公司资产负债率高达81.91%，远超光伏行业57.1%的平均水平，且从2022年的68.49%持续攀升，债务压力逐年加剧。短期借款及一年内到期的非流动负债合计高达93.33亿元，而同期货币资金仅43.35亿元，短期偿债能力严重不足。

更值得警惕的是，公司账面资金或存在严重“虚胖”现象。

2025年上半年末，公司货币资金56.12亿元中，有50.52亿元为受限资金，其中45.02亿元为银行承兑汇票保证金，保证金比例高达95.13%，而行业内TCL中环、隆基绿能等企业的平均比例仅为39.16%。

这意味着公司实际可自由支配的货币资金仅5.6亿元，流动性几乎被锁死，无法对短期债务形成有效覆盖。

主业迷失隐患重重

值得关注的是，双良节能多年来始终缺乏明确的主业定位，热衷于“追风式”转型，频繁切换赛道，从光伏到液冷、氢能，每一次转型都伴随着大规模融资，却始终未能形成核心竞争力，反而陷入经营失序的泥潭。

2021年，公司开启“豪赌式”转型，宣布投资70亿元进军硅片制造，2022年又连续追加项目，总投资规模达280亿元，试图借着光伏行业景气度东风抢占市场。

然而，盲目扩张很快遭遇行业寒冬，光伏行业阶段性产能过剩、无序低价竞争，导致公司硅片业务持续巨亏。

2024年，公司光伏新能源板块毛利率为-11.6%，其中光伏产品毛利率低至-16.63%，2025年上半年虽略有改善，但光伏新能源板块毛利率仍为-11.1%，硅片毛利率-12.75%，成为拖累公司利润的主要板块。

此前投入超百亿元布局的硅片产能，在行业过剩背景下沦为“负资产”，2023年可转债募投的20GW单晶硅二期项目，效益远未达预期。

无奈之下，公司终止2023年拟募资25.6亿元的定增方案，放弃硅片扩产计划，转而投向液冷、氢能等热点领域。

但新赛道同样充满不确定性。公司2025年发布的新定增方案，拟募资12.92亿元，聚焦零碳智能化制造、绿电智能制氢等项目，试图蹭上热点概念实现突围。

然而，公司老业务早已大幅萎缩，2025年上半年，节能节水装备、新能源装备收入分别为13.61亿元、0.85亿元，同比分别下滑20.87%、79.11%。

氢能业务虽宣称订单突破8亿元，但2025年上半年新能源装备营收占比不足2%，且碱性水电解槽领域已出现内卷，产品同质化、价格战加剧，未来能否成为利润支柱尚不明确。

二十多年来，双良节能频繁进行资产处置与收购，从光伏多晶硅还原炉到化工领域，再到如今的氢能、液冷，累计资产处置达35起，始终在“追风口”中迷失主业，从未深耕某一领域形成核心优势，这种经营模式注定难以持续。

背离实业初心

双良节能多年来的发展，始终围绕“融资-扩张-亏损-再融资”的循环，频繁通过定增、可转债等方式圈钱，却未将资金用于实业深耕，反而通过资本运作虚增规模，损害投资者利益。

数据显示，公司首发融资5.79亿元，两次增发融资44亿元，合计接近50亿元，已超过当前43.1亿元的净资产；若加上两次可转债募资的33亿元，融资总额更是离谱，而这些资金并未转化为核心竞争力，反而大多投入到亏损项目中。

2022年、2023年，公司分别募资35亿元、26亿元，主要用于光伏项目扩张，最终却因行业寒冬导致巨亏；2025年，公司终止光伏定增后，又迅速推出新的定增方案，募资规模减半至12.92亿元，转向热点领域，本质上仍是“换汤不换药”的圈钱操作。

公司多次通过定增“变脸”，放弃亏损项目、追逐热点概念，看似“及时止损”，实则是利用资本市场的信息差，不断收割投资者信心。

更值得警惕的是，公司的资本运作始终围绕“蹭热点、炒股价”展开。

2025年底，马斯克公布太空光伏计划后，光伏概念股迎来暴涨，双良节能便借机炒作“SpaceX订单”，试图通过蹭热点提振股价，最终被监管立案调查，市值单日蒸发约20亿元。

这种“重资本、轻实业”的发展模式，使得公司始终无法摆脱亏损困境，反而陷入诚信危机与经营困局的恶性循环。

从财务巨亏、经营失序，到监管违规、圈钱成瘾，双良节能的多重负面问题，根源在于其背离实业初心，过度沉迷资本游戏，缺乏长期发展战略与核心竞争力。

当前，证监会的立案调查仍在进行中，公司面临的不仅是监管处罚，更是经营与诚信的双重考验。

对于投资者而言，需警惕其热点概念背后的实质性风险；对于双良节能而言，若不能正视自身问题，摒弃“追风圈钱”的模式，深耕主业、规范治理，终将被市场淘汰。

诚信危机持续发酵

此外，双良节能从信息披露误导性陈述到关联交易隐匿，从内&幕交易到违规炒作，公司诚信体系濒临崩塌。

2026年2月，公司上演的“SpaceX订单”闹剧，成为其信披违规的典型案例。

当月12日，公司在官方微信公号发布快讯，宣称获得3个海外订单，共计12台高效换热器设备将用于SpaceX星舰发射基地配套，暗示与SpaceX直接合作，消息发布后公司股价直线涨停，当日成交额达17.62亿元。

然而，在交易所监管督促下，公司盘后发布的补充公告却揭开真相：3笔订单合计金额仅1392.3万元，占2024年营收的0.11%，对经营无重大影响；公司并未直接与SpaceX合作，仅为项目非独家间接供应商，且商业航天并非公司产品主要应用领域。

2月27日，证监会正式对其立案调查，事件从自律监管升级为行政违法调查。

这并非公司首次触碰信披红线。2024年1月，公司就因未及时披露关联交易，被上交所口头警示，包括全资子公司与关联方签订工程EPC合同未及时披露、日常关联交易超额实施且延迟补充披露等。

此外，公司治理乱象丛生，董事亲属频繁涉及内*幕交易，进一步加剧诚信危机。

2023年3月，时任董事江荣方之子江建勋，在公司投资单晶硅片项目的内&幕信息敏感期，借用他人账户买卖公司股票，盈利58.59万元，被安徽证监&局罚没约176万元；2024年，江荣方因儿子短线交易公司股票，先后被罚款、公开谴责，凸显公司内部治理的严重缺失。