二代接班业绩首降，百亿珀莱雅增长神话终结？

在国货美妆整体市场份额突破57.37%的高光时刻，国货品牌珀莱雅（603605.SH）却交出一份下滑的成绩单。$珀莱雅(603605)$

珀莱雅近日发布的2025年报显示，公司全年营收105.97亿元，同比下降1.68%；归母净利润14.98亿元，同比下降3.50%。这是公司自2017年上市以来，连续8年高速增长后首次出现年度营收利润双降。

（公司近年业绩变动情况)

银莕财经注意到，在高度依赖线上渠道、主品牌增长见顶、子品牌尚难挑大梁的背景下，珀莱雅的业绩下滑延续至2026年。一季报显示，今年Q1公司录得营收23.05亿元、归母净利润3.67亿元，同比下降2.29%和6.05%。

目前，摆在刚刚接班的二代侯亚孟及其新管理团队面前最为急迫的问题是，当线上流量红利消退、主品牌失速加剧，跨过百亿门槛的珀莱雅还能否续写增长神话。

01

渠道“偏科”，线上分销大退潮

珀莱雅近年来的高增长叙事，核心引擎是线上渠道。但2025年年报显示，这架引擎开始失速。报告期内，线上渠道实现营收101.17亿元，同比下降1.14%，占总营收的比重达95.58%。

一个值得警惕的结构性问题是，线上渠道的下滑主力并非直营，而是分销渠道。根据国信证券研报，2025年线上分销渠道营收同比下降8.84%，主品牌珀莱雅在天猫直营渠道亦“略有压力”。换句话说，曾经以社交电商分销、达人矩阵为主要抓手的扩张模式，在2025年遭遇了明显的边际收缩。

线下渠道收缩幅度更为剧烈。2025年，珀莱雅线下渠道营收仅为4.68亿元，同比下降12.04%，占比仅为4.42%。将时间轴拉长看，这一颓势并非短期波动：2022年线下营收占比尚为9.02%，2023年、2024年分别降至6.93%、4.94%，2025年进一步萎缩。

相对应的，珀莱雅对线上渠道的依赖逐年加深，2020年线上占比70.01%，此后逐年攀升至2025年的95.58%。这种单边依赖的风险在于，一旦线上平台流量成本持续走高、用户购买力边际递减，公司缺乏足够的线下支点进行风险对冲。

分地区来看，2025年其他渠道（即部分电商平台收入）贡献营收91.72亿元，占总营收的86.55%；其他区域情况则不容乐观，华东区实现营收8.15亿元，占比7.69%，为国内第一大区域市场；华中区贡献1.21亿元，占比1.14%；华北区约0.58亿元，占比约0.55%；其余多个区域全年营收仅数千万元且同比下滑明显，东北区仅约700万元，同比下降52.6%；西南区约0.38亿元，同比下降41.4%；华南区约0.42亿元，同比下降35.0%。

（主营业务分地区情况，来源：公司年报，下同）

值得注意的是中国香港及境外区域，2025年实现营收2.98亿元，同比增长111.59%，且在低基数的前提下毛利率高达75.52%，同期华东区毛利率为59.93%。在公司管理层提出“十年跻身全球化妆品前十强”的目标后，海外市场被公司视作第二增长极，但其占整体营收比重仍仅为2.81%，尚在孵化阶段，远不足以对冲国内主战场的下滑。

02

主品牌刹车，费用难降

渠道“偏科”的同时，是珀莱雅主品牌踩下急刹。

2025年，珀莱雅主品牌实现营收76.89亿元，同比下滑10.39%，同比增速从2023年的36.36%、2024年的19.55%骤然滑落至负增长区间，占总营收的比例也由2024年的79.69%降至72.64%。很明显，一度将“早C晚A”概念与自身深度绑定的主品牌，正遭遇竞品扎堆入局、概念红利消耗殆尽的双重窘境——自然堂、韩束、HBN等品牌均已推出类似产品组合，赛道极度拥挤。

更为严峻的是，主品牌不仅营收在收缩，产品均价也在下降。2026年一季度，珀莱雅护肤类（含洁肤）产品平均售价为69.16元/支，美容彩妆类均价为93.63元/支，同比分别下降6.06%和20.12%，品牌定位与实际成交均价之间产生落差。品牌管理专家伍岱麒分析认为，“一方面可能是企业基于战略发展需要，营销团队精力投向扶持新品牌；另一方面可能是品牌出现一定老化，消费者有所流失”。

另一边，子品牌矩阵虽有亮点，但低基数上的高增长远不足以弥补主品牌留下的缺口。洗护品牌Off&Relax全年营收7.44亿元，同比增长102.19%；彩妆品牌原色波塔营收2.56亿元，同比增长125.38%；新兴品牌惊时营收0.96亿元，同比增长441.66%。然而，此前被寄予厚望的“第二增长极”彩棠，2025年营收12.55亿元，增速放缓至5.37%，远低于2023年的75.06%和2024年的19.04%。几大子品牌合计营收约27亿元，体量上仍只有主品牌的三分之一左右，尚不具备接棒能力。

有行业观察人士指出，国货企业对多品牌运营的能力都还处于早期阶段，缺乏像欧莱雅等国际集团那样快速复制多品类多品牌协同运作的环境和模式。当主品牌遭遇天花板、子品牌增速同步收窄，珀莱雅打造下一个“爆品”的难度正在加大。

品牌承压的同时，费用端的问题同样突出。2025年，珀莱雅销售费用达52.59亿元，同比增长1.91%，其中形象宣传推广费高达46.66亿元。拉长时间来看，公司销售费用率持续走高，而同期主品牌营收增速却从37.46%一路降至负值。换句话说，营销弹药越打越多，转化效率却边际递减，高投入换高增长的旧有公式已明显失效。

（公司费用情况）

管理费用方面，2025年为4.04亿元，同比增长10.30%，主要源于二代接班后引入多位国际化背景高管带来的人力成本攀升。

值得一提的是，珀莱雅2025年研发费用2.17亿元，同比增长3.07%，但在52.59亿元销售费用的映衬下，2.05%的研发费用率显得苍白，与国际美妆集团的研发投入比例仍有明显差距。

03

二代接班，高管大“换血”

实际上，珀莱雅业绩失速的背后，恰卡在代际更迭的第一年。

2024年9月，珀莱雅发布公告，公司联合创始人、董事兼总经理方玉友因个人原因不再续任，由1988年出生的侯亚孟接棒总经理。方玉友是珀莱雅近年来高增长历程中公认的关键推手。他自公司创立起便身兼数职，一手主导了大单品战略的落地和组织架构的迭代，是珀莱雅从低谷走向高峰的操盘人。他的退出，意味着一个完整的增长时代宣告终结。

侯亚孟的身份则颇具象征意义，他是珀莱雅实际控制人侯军呈与方爱琴之子，方玉友的外甥，曾留学加拿大，2014年起从公司基层电商部做起，逐步晋升。舅舅交棒外甥在民营家族式企业传统中并不罕见，但从“灵魂人物掌舵”到“二代团队接管”，或伴随着多重风险。

侯亚孟上任后即提出“双十战略”，即未来十年跻身全球化妆品行业前十。然而，管理层的交接远不止总经理更迭那么简单。自侯亚孟上台后的9个月内，珀莱雅高层经历了密集变动，包括首席科学官、首席研发创新官、首席数字官、产品开发负责人等关键职位更迭，被媒体形容为“换了6位高层”。

据悉，新聘任的4位高层几乎全部拥有国际化背景：首席科学官黄虎来自上美股份（02145.HK），此前曾在宝洁全球研发总部任首席科学家；首席研发创新官孙培文曾任宝洁大中华区开放式创新研发总监；首席数字官胡宁波曾任LVMH时装部北亚区首席信息官；产品开发负责人汪奕峰先后在欧莱雅、拜尔斯道夫、爱茉莉太平洋等国际头部美妆集团担任要职。这是侯亚孟有意为之，以高成本引入复合型跨界人才，为珀莱雅从“营销驱动”向“科技+国际化”转型铺路。

但一个尴尬的事实是，人才换血的成本已经在业绩端体现。2025年，公司管理费用同比增长10.30%至4.04亿元，而同期营收和净利润却双双下滑。

此外，大股东的举动同样为公司未来发展蒙上阴影。2020年至今，方玉友累计减持套现约35亿元，持股比例已从上市之初的24.43%降至15.06%。

不仅如此，4月初珀莱雅发布公告，称公司第二大股东、联合创始人方玉友所持股份再度遭司法冻结，累计冻结规模为近年来最大。

(珀莱雅关于股东部分股份被冻结的公告)

根据公告，杭州市中级人民法院近日下达《财产保全事项通知书》，新增冻结方玉友所持公司股份1578.50万股，冻结期限自2026年2月12日起至2029年2月11日。同时，法院继续冻结其此前已处于冻结状态的1704.13万股（原冻结始于2023年5月），到期日延至2029年3月18日。两笔冻结合计约3282.63万股，占其持股总量的55.05%，占公司总股本的8.29%。

值得一提的是，珀莱雅还披露了2026年员工持股计划（草案）等相关公告。这项计划的核心激励条款为：以2025年业绩为基数，2026年公司营业收入或归母净利润的增长率不低于5%。

这意味着，面对连续的业绩压力，换血后的管理层对未来也不甚乐观。至于公司能否完成全年增长目标，还需要时间检验。

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