对赌协议施压上市！拆解永大股份IPO背后的经营难题

2026年6月，北交所官网发布了永大股份（920126）的发行结果公告。这家此前因一笔光伏“烂账”被暂缓审议的压力容器制造商，最终以7.79元/股的发行价格完成了4652万股的公开发行，募资总额约3.62亿元。距离它与投资方约定的2026年6月30日上市最后期限仅剩不到一个月。

为赶在对赌到期前敲开资本市场大门，永大股份2025年对多笔大额应收账款计提坏账。比如2025年对内蒙古润阳悦达新能源的全额计提3304万元坏账准备。

图源/招股书

这种“割肉换上市”的操作，在A股IPO历史上并不多见，也让这家看似业绩稳定的化工装备商，暴露出了隐藏在光鲜财报数据背后的脆弱性。

如今，永大股份已完成北交所公开发行，即将挂牌上市，但这并不意味着所有问题都迎刃而解。

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暂缓审议背后的光伏“烂账”

永大股份的IPO之路，在2025年11月26日遭遇了第一次重大挫折。当天，北交所上市委员会召开审议会议，对永大股份的上市申请进行审议。出乎所有人意料的是，这家连续四年净利润破亿的压力容器制造商，没有顺利过会，反而收到了一份暂缓审议意见。

招股书显示，公司2023-2025年分别实现净利润1.31亿元、1.07亿元和1.09亿元，经营业绩看起来相当稳定。

但这份“稳定”的背后，却隐藏着来自客户的大额应收账款风险。

2023年以来，永大股份向新疆东部合盛硅业有限公司交付年产20万吨高纯晶硅项目的压力容器设备。

图源/招股书

针对北交所上市审核中关于合盛新疆东部项目销售内控有效性、收入确认依据及应收账款可收回性的核心问询，永大股份联合申报会计师致同事务所披露核查结果，公司与新疆东部合盛硅业、新疆合盛实业2023年2-10月签订多份采购合同，总金额19744.80万元，2025年11月完成年产20万吨高纯晶硅项目压力容器设备交付验收并确认销售收入17473.27万元。

图源/公告

截至2025年10月对方尚欠货款7797.92万元，双方当月约定自11月起每月支付150万元并如期回款450万元，2026年3月为加快资金回笼签订补充协议，在给予对方折让后，一次性结清剩余款项，截至3月6日全部账款已结清。

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表面光鲜的财务数据

深入研读永大股份2026年5月26日披露的注册稿招股书，其财务数据呈现出“表面光鲜、内里承压”的鲜明特征。报告期内2023-2025年，公司营业收入分别为7.12亿元、8.19亿元和7.27亿元，呈现出明显的先升后降态势。

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值得一提的是，2024年营收创下历史新高后，2025年同比下滑超过9000万元，降幅达11.28%，这一波动与化工行业周期性下行基本同步，但也暴露出公司抗风险能力的不足。

另外，公司2026年一季度营业收入仅为1.92亿元，同比基本持平。回看招股书数据，公司净利润表现同样不容乐观，2023-2025年，永大股份分别实现归母净利润1.31亿元、1.07亿元和1.09亿元。

图源/招股书

值得注意的是，2024年净利润同比下滑18.35%，而2025年净利润看似微增，实则在一定程度上受政府补助增加的影响，招股书显示，2025年公司计入当期损益的政府补助为1217万元。

图源/招股书

另外，2023-2025年公司负债总额分别为91989.84万元、63544.94万元与69790.17万元。公司的负债构成以流动负债为主，流动负债占负债总额的比例分别为80.26%、69.68%与85.33%。

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业务收入结构单一化问题是永大股份的新挑战。招股书明确披露，公司主营业务为压力容器的研发、设计、制造、销售及相关技术服务，2025年，主营业务收入占比99.19%。

图源/招股书

总体较为稳定的主营业务收入，主要来源于压力容器产品的销售，2023-2025年，压力容器的占比分别为99.79%、99.19%与99.44%。零部件销售及其他收入主要系公司销售零部件与提供压力容器维修服务，占比较低。

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这种高度单一的业务结构，使得公司的命运完全绑定在化工装备行业的景气度上。进一步细分来看，2025年公司应用于煤化工、石油化工、基础化工领域的比例占比分别为22.95%、2.02%和48.62%，虽然光伏、医药等新兴领域的收入占比有所提升，但尚未形成规模效应，难以对冲传统化工行业下行带来的冲击。

图源/招股书

毛利率持续下滑是另一个值得注意的信号。

2023-2025年，公司综合毛利率分别为27.31%、28.73%和25.11%，2025年同比下降3.62个百分点，创下近三年新低。毛利率下滑主要源于两方面因素，其中包括原材料价格波动，钢材作为压力容器的主要原材料，其价格上涨直接推高了生产成本。另外，市场竞争加剧，为了争夺订单，公司不得不降低产品报价。

图源/招股书

值得一提的是，公司的盈利质量下降。报告期内，永大股份经营活动产生的现金流量净额分别为1.54亿元、0.36亿元和1.01亿元，净现比分别为117.93%、34.19%和92.16%。2024年净现比为34.19%，意味着当期每实现1元净利润，仅对应0.34元经营现金净流入，盈利的现金兑现能力明显走弱。

客户集中度持续攀升则进一步放大了应收账款风险。报告期内，公司向前五名客户的销售收入占主营业务收入的比重分别为67.32%、66.47%和72.91%，2025年较2024年上升了6.44个百分点。

前五名的客户中，中国化学、合盛硅业、万华化学集团物资有限公司，年度销售额占比分别为27.8%、24.24%和9.28%。

图源/招股书

这种高度依赖少数大客户的业务模式，使得公司的经营业绩极易受到单一客户经营状况的影响。一旦主要客户出现财务困难或减少采购，公司将面临营收大幅下滑和坏账激增风险，东部合盛事件就是最好的例证。

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家族治理隐患

永大凭借扎实的技术功底和对产品质量的严格把控，公司在行业内站稳了脚跟，并取得国家特种设备制造许可证，正式进入高端压力容器制造领域。

2010年前后，国内煤化工行业迎来投资热潮，永大股份抓住这一历史机遇，先后为大唐、神华等大型能源集团提供核心设备，营收规模从数千万元快速跃升至3亿元以上，成为华东地区重要的压力容器供应商。

2020年之后，永大股份迅速切入这一赛道，成为合盛硅业、通威股份等光伏龙头的设备供应商，2023年营收突破7亿元，净利润首次超过1.3亿元。

作为一家典型的家族企业，永大股份自成立以来始终由李昌哲家族绝对控股，公司的重大决策几乎全部由家族内部决定。这种治理结构在创业初期保证了决策效率，但也导致公司长期缺乏多元化战略布局，业务高度依赖化工和光伏行业的周期性波动。

永大股份还面临着对赌协议和家族治理的双重压力。招股书显示，公司与盛港投资、中皋投资、疌泉投资等投资方签订的对赌协议，设置了明确的上市窗口期，需在2026年6月30日前成功登陆资本市场，否则投资方有权要求公司回购股份。

虽然这些特殊权利条款已于2025年4月27日终止，但根据公司对监管问询的回复，一旦公司上市失败或主动撤回申请，这些条款将自动恢复效力。

这意味着，如果永大股份不能在6月30日前完成上市，实控人将面临巨额的股份回购义务，这可能会导致公司控制权发生变更。正是这种紧迫的时间压力，迫使永大股份不惜“割肉”也要尽快完成上市。

更值得关注的是永大股份特殊的家族治理结构。公司实控人李昌哲今年已经年过八十，持有公司61.62%的股份，但在公司的职务只是行政部副部长。真正负责公司日常经营管理的是其子李进，持股比例仅为7.74%，顾秀红持股17.20%。

图源/天眼查

永大股份的IPO之路，是众多中小家族企业冲刺资本市场的一个缩影。

它们往往拥有稳定的业务和不错的盈利能力，但同时也面临着客户集中、治理结构不完善、抗风险能力弱等通病。对于永大股份而言，上市成功只是万里长征的第一步。

如何摆脱对传统化工行业的依赖，拓展新的业务增长点，如何优化客户结构，完善公司治理结构，解决家族接班问题，这些都是公司未来需要面对的重大挑战。

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