两只貌似很有“经营护城河”的A股，后来却“血流成河”，该怎么看？

最近聆听查理芒格对于企业经营护城河的分析，深感受益匪浅。他强调伟大的企业必须在很长时间内拥有“宽护城河”，以抵御竞争对手侵蚀并保护超额利润；同时他也提到，护城河是动态竞争优势屏障，而非静态存在，关键是很多看似强大的、甚至“大而不倒”的企业，其实并不具备长期的护城河，以1911年纽约证券交易所最活跃的50家公司为例，如今仅通用电气独立存续，其他均因护城河被突破而消亡。

对于这种护城河的来源，芒格也总结了几类，包括：

1、品牌魅力：经典案例就是喜诗糖果（代表了爱意）、可口可乐（意味着快乐），芒格认为即使给竞争对手数百亿美元，也难以击垮这类品牌。那么A股的贵州茅台（600519.SH），能不能算是预示着品味和高贵呢？

2、成本优势：代表案例是将低成本竞争策略发挥到了极致的沃尔玛，还有美国水泥公司凭借地理位置和规模化保持行业最低成本，低成本优势使企业在行业下行期存活，上行期赚取超额利润。力场君之前提过几次的陕西煤业（601225.SH），有没有点美国水泥公司的味道？

3、网络效应：芒格以美国运通的商户与持卡人网络、Facebook等社交平台为代表案例，认为其“几乎无法复制”。

对于这一点，力场君没能完全理解和接受，直观感觉这种网络效应也是会面临竞争和挑战的。以腾讯控股（0700.HK）为例，原来的王牌是QQ、现在是微信，但假如微信这款社交系统不是腾讯开发的，而是另外一家公司，那么此前也是极具网络效应的QQ，是不是不会淘汰？

4、用户转换成本：典型就是微软的Office系统因转换成本高而长期垄断，这类能不能在A股找到对标，力场君还没想到。

5、政策及自然资源垄断：供水、供电、天然气这类需要具备特殊经营许可的生意，并且其需求长期存在、基础设施不会轻易被重建替代等，这个倒是在A股有挺多的。

6、专利与知识产权：比如路博润拥有1600多项润滑油添加剂专利，高通通过专利融入行业标准。前些天，力场君写过的TCL中环（002129.SZ）用一纸专利协议，提前吃掉爱旭股份（600732.SH）未来大部分利润，能不能算是一个案例？但是在行业内卷难见拐点的背景下，力场君倒不认为TCL中环就能凭借这个优势保持其盈利。

大体就总结了这些，小伙伴们有哪些补充或反对意见，也都可以在下面留言，随便聊聊嘛。

与此同时，力场君想到的则是另外一个层面的问题，就是一家公司的内控、一家公司管理层的道德水准，这个问题可能相比于芒格提出的经营层面的护城河，都更为重要，关键是在日常投资过程中，普通投资者还是更难掌握的，更别提去掌控了。力场君也举两个典型的反例。

一个是ST东时（603377.SH），这家公司的主体是东方时尚驾校，是全国最具影响力的驾驶员培训行业领军企业，没有之一，强大到什么程度了呢？南方的小伙伴可能不清楚，力场君在北京就能感受到，大家考虑学车考驾照，首先想到的就是东方时尚，其次一时半会儿就想不起还有哪家驾校了。

直到现在，ST东时已是危机深重了，在大街上还是能看到东方时尚驾校的校车，满载着学员去驾校上课练车。按说，这个护城河更强大了吧？

但就是这样一个品牌深入人心到无可动摇，经营逻辑简单到坐地收钱的生意，却因为内部控制重大缺陷、控股股东资金占用等问题，导致债务危机、诉讼缠身及连续多年亏损。这是生意本质和经营策略方面的问题吗？这完全是人的问题呀！

再比如蓝天然气（605368.SH），作为河南省主干线管网覆盖范围较广、规模较大的综合性燃气企业集团，也是完全符合芒格对于政策及自然资源垄断类护城河的评价，历史业绩表现也是挺不错的，却在2025年爆出控股股东流动性枯竭、近七成股份已被轮候冻结，由此也给上市公司股价带来了不小的危机。

从这个案例中，力场君感受到的是，一家企业经营层面是否有护城河、是否有持续的竞争力，是很重要，但是远不如一家公司的决策层、管理层靠谱更重要。比经营策略更要命、更致命的，是人的因素，人才是核心。

一家公司的领导者有责任心、有底线、重视股东利益，才是经营护城河可持续的基础，是建设经营护城河这个做高楼大厦的地基；否则即便经营层面有护城河，早晚有一天，也会沦为一个决堤的护城河。

力场君还觉得，如果说通过常识和各种专业分析理论，却评价一家公司经营层面的护城河，是“术”，那么去看待一家公司领导者的格局、品德、责任感，就是“道”。以“道”为体、以“术”为用，以道驭术、以术显道，这个中华民族的经典智慧，更是对一家公司的评价，以及每个人的投资选择，提供了更多启示和警示，不知道屏幕前的小伙伴，是否能够认同这一点？

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