深圳自然博物馆开馆那天，整个恐龙展厅成了全馆排队最长的地方。

两只“活”恐龙，腹部随着呼吸轻微起伏，瞳孔随光线收缩，观众靠近时会警觉地转动头部并发出低沉吼鸣，甚至还会与“同伴”交换眼神。

而负责“复活”它们的，是一家机器人企业：越疆科技。

7月22日，越疆科技创业板IPO过会，成为粤港澳大湾区“H股回A”的首单，从受理到过会，这家公司只用了86天。

值得注意的是，上会前五天，自称“2号联合创始人”的原常务副总裁兼COO宋涛实名举报公司股权瑕疵。宋涛称，其本应持有员工持股平台“越疆合伙”69.7373%的财产份额，招股书却只登记了22.455%，中间47.2823%的份额“凭空消失”。

消息一出，越疆科技港股盘中直线跳水，跌幅一度超过14%，市值蒸发超16亿港元。

虽然越疆科技火速辟谣，还是引发了不小的风波，市场也开始用审视的目光看向“销量全球第一、九年没赚钱”的越疆。

机器人公司开始盯上了造恐龙？

根据灼识咨询报告，2025年，越疆在协作机器人行业中排名全球第一，市场份额达13.2%，累计装机量突破10万台，客户名单里有比亚迪、奔驰、丰田、宁德时代和三星等80多家世界500强企业，业务发展势头正猛。

但销量第一越疆科技，赚钱能力却不行饱受质疑。

招股书显示，2023年至2025年，越疆营收从2.87亿元涨到4.93亿元，年复合增长31.13%；归母净利润一直在收窄，分别约为-1.03亿元、-9536万元和-8354万元；但同期扣非亏损却是1.20亿元、1.08亿元和1.24亿元，2025年不降反而扩大了。

差额藏在非经常性收益里。2025年，越疆的利息收入5020万元，政府补助2557万元，两项合计7577万元。若无这两项托底，越疆2025年的净利润也不会好看。

协作机器人市场正在变得越来越卷，出货量在涨，收入在涨。但这是靠价格战和营销战换来的，利润被越摊越薄。

招股书显示，越疆六轴机型单价从2023年的5.66万元降到2025年的3.82万元，两年跌去三成多三年的销售费用分别为1.2亿元、1.3亿元和1.7亿元，占营业收入的比例分别为43.41%、35.59%和35.07%，远高于同行业可比竞品公司。

上半年业绩预告也延续了同这一趋势：营收预计3亿至3.3亿元，接近翻倍，归母净利润预计-9000万元至-1.2亿元。

试图寻找新突破的越疆，尝试给机器人换身体，从人形到四足、六足，再到如今6500万年前的恐龙。

具身智能的本质是让AI拥有物理躯体、能够与真实世界交互，恐龙进博物馆，恰好是一个完美的验证场景。

越疆的超仿生恐龙搭载多模态感知系统，能实时捕捉周边的人群分布、声音、光线变化，再由内置的决策模型结合恐龙的行为习性生成对应反应。

机械臂上的伺服驱动和运动控制技术，被用来协调恐龙颈部、眼睛、嘴巴和身体的多个关节。原本用于工业装配的力控技术，用来确保一只9米长的庞然大物动作平稳，不会突然做出僵硬甚至伤人的危险的动作。在机械结构之外，团队还要模拟肌肉运动，重新设计皮肤纹理、色彩涂装和身体起伏，把内部关节和机械结构完全藏住。

游客靠近时它警觉，环境安静时它舒缓，同类靠近时它甚至会自主选择躲避、示警或互动。这种“合理范围内的不确定性”，也是区分传统仿生与超仿生生物的分水岭。

越疆的另一突破在于，它把这套能力做成了可量产、可复制、可维护的成熟产品体系。从2025年10月在初息工厂“复活”全球首个超仿生具身智能体中华龙鸟，到2026年7月两只大型恐龙亮相深圳自然博物馆，越疆用了不到一年时间完成了。

只是，这个新场景，还不能解决越疆当下的难关。

风波与风暴袭来

回看宋涛的举报，并不涉及业务，却暴露出越疆科技在股权结构上的部分“混乱”。

据天眼查APP，越疆科技创始人刘培超直接持有公司21.35%股份，受益股份为23.56%，这个占比在同行中并不高。且其股份表决权不足25%，对比王兴兴在宇树科技发行前合计控制68.78%的表决权，创始人对公司的掌控力显然不足。

越疆在公告中否认了宋涛的公司联合创始人与创始股东身份，称宋涛2017年10月才入职公司。而宋涛的口径是，他自2015年10月起，以兼职的形式主持公司的日常经营管理事务，属于“联合创始人”。

这些纠纷本身并非最大隐患，而是信息披露的合规瑕疵，越疆和与宋涛之间爆发的争执，已经让外界疑窦丛生。

再回归公司基本面，越疆虽然增收不增利，但账面上看起来并不算缺钱，资金主要来自公司融资输血。

2024年12月越疆港股上市获得募资，2025年7月、2025年11月又接连完成了两轮H股配售，而如果算上港股上市时的募资金额，算下来一年内累计募资净额合计约25亿港元。

这让其账面货币资金从2023年的1.13亿元增长至2025年的22.17亿元。不过，其经营现金流净额已连续三年为负，分别为-1.58亿元、-0.92亿元、-0.43亿元，呈现大额净流出状态。

越疆称将暂时闲置的资金用于购买定期存款，这与其回A股再募资12亿元，其中四分之一直接用来补充流动资金，略显矛盾。

分业务来看，2025年越疆的具身智能机器人贡献收入为2004万元，同比增长418.8%。

但具身智能业务占公司总营收的比例却只有4.1%，且吃掉了四成研发费用。目前撑起越疆收入的，还是协作机器人。

越疆的优势也在于此，它不是从零开始做具身智能，协作机器人本身已跑通商业闭环，有明确的市场需求和付费客户，可以给越疆一个缓冲区，一边用现有业务养活自己，一边用数据积累构筑技术护城河。

但从IPO问询到上会，监管层还是反复追问越疆的盈利能力，可见窗口期这个缓冲期正在缩短。

越疆公司预测2028年整体扭亏，这意味着是其协作机器人销售规模要超过10亿元、具身智能收入占比超过30%、综合毛利率维持在40%-45%，各个关卡都不轻松。上市委也在审议现场，要求越疆进一步说明扭亏预测是否谨慎。

更大的危险可能还在外部。拿荣耀来说，半年时间，他们的就把机器人就站送上了领奖台。一旦大厂们发力，投入资源和和赶起进度，越疆们花费数年打造的垂直场景壁垒可就不够看了。

无论是举报风暴还是盈利风暴，属于越疆的考验可能才刚刚开始。

来自本原财经