湖北联交投14.52亿机构间REITs启动：资产不出表，怎么降杠杆？

8月27日，湖北联合交通投资开发有限公司（以下简称"联交投"）在官网发布招标公告，启动机构间REITs承销机构及计划管理人选聘。项目拟以运营高速公路资产申报‌并表类机构间REITs‌，预计发行规模不超过14.52亿元，发行期限不超过13年。

本次招标分两个标段：标段一选聘主承销商，承担余额包销责任，最高投标限价108万元，选取前两名，若两家中标则承销份额各50%；标段二选聘计划管理人，最高限价0.20%/年，选取第一名。投标截止时间为9月7日上午9时30分。

这是继8月5日山东高速65.5亿元沈海高速项目获上交所受理后，又一家省级交投体系企业推进高速类机构间REITs。两者有一个关键区别：山东高速沈海项目采用平层权益结构，市场普遍预期可实现会计出表；联交投这单明确标注为"并表类"——资产不离开报表，融入资金计入少数股东权益，通过增厚所有者权益被动压降资产负债率，但不转让控制权。

并表而非出表

招标公告对发行动机写得直白："盘活底层资产，满足公司长期投资资金需求，同时降低资产负债率，优化资本结构和财务表现。"

市场所称机构间REITs，产品载体为交易所持有型不动产ABS。自2024年8月首单安江高速落地以来，这类产品已逐渐形成两条技术路线。一条是出表型，采用平层权益结构，不设固定票面利率，收益绑定底层资产运营表现，结构接近真实资产权益转让，原始权益人可实现资产完全出表，直接压降资产负债率。山东高速沈海项目即属此类。

另一条是并表型，原始权益人保留对项目的控制权，将REITs其他投资者持有的份额在合并报表中列为少数股东权益。资产仍在表内，负债总额也不减少，但权益端增厚，资产负债率同步下降。这种结构在类REITs时代已有大量实践，核心优势是不涉及资产真实出售，规避了国有资产转让的复杂审批和定价争议，同时保留对路产的控制权。

联交投选择并表型，与其资产现状有直接关系。

联交投运营的七条高速公路收费权大部分已质押给银行。根据2026年度第二期超短期融资券募集说明书，截至2025年9月末，联交投受限资产账面价值‌209.25亿元，占总资产的73.31%‌、净资产的241.85%，其中高速公路收费权质押涉及借款金额118.75亿元。若要以出表型REITs转让资产权益，收费权质押的协调难度更大；并表型不涉及资产出售，在现有担保框架下推进的阻力相对较小。

不过并表型的降杠杆效果有天花板。若14.52亿元权益资金全额到位，按2025年9月末财报数据静态测算，联交投资产负债率可从69.69%降至约66%，‌降幅约3个百分点‌。降杠杆改善幅度有限，属于账面权益增厚带来的优化，并未实质减少公司债务总规模。

207亿有息债务与利润下滑

联交投是湖北交通投资集团有限公司（以下简称"湖北交投"）的全资子公司。今年2月，原二股东山东高速湖北发展有限公司将49%股权转让给湖北交投，公司由合资变为集团全资控股。公司运营七条高速公路和两座跨江大桥，全部位于武汉"1+8"城市圈，总收费里程约278公里。

降负债诉求有数据支撑。截至2025年9月末，公司总负债198.91亿元，有息债务207.86亿元（含计入权益的永续中票24.98亿元），净资产86.52亿元，资产负债率69.69%。‌其中一年内到期的有息债务64.96亿元，占有息负债的31.25%‌，短期偿债压力不小。

利润端经历了连续两年下滑后有所企稳。2022年至2024年，联交投净利润分别为4.07亿元、2.44亿元、1.70亿元，2024年同比降幅达30.23%。下滑的直接原因是会计政策变更：2024年2月，湖北省政府批复同意绕城高速、和左高速由政府还贷公路调整为经营性公路，同年完成转换后固定资产转入无形资产并计提摊销，主营业务成本大幅增加。这一调整压制的是账面利润，并不直接影响通行费现金流。2025年1至9月，公司实现净利润2.11亿元，同比增长4.71%，主要得益于财务费用管控见效——同期财务费用约4.00亿元，较上年同期下降。

但经营现金流在走弱。2025年1至9月，经营活动产生的现金流量净额5.86亿元，同比下降33.88%。

通行费收入是核心现金流来源。2024年，联交投七条高速合计通行费收入15.39亿元（含税），其中绕城高速5.57亿元，占比超过三分之一。但绕城高速因改扩建施工，2024年通行费收入较2023年的6.34亿元下降约12%。募集说明书明确提示，绕城高速"因扩改建项目导致收费水平恢复较慢"。

联交投主体信用等级为AA+，评级展望稳定，在湖北交投体系内低于集团本部的AAA。AA+主体发行该类产品，市场通常会对增信安排、现金流覆盖倍数提出更高要求；并表类结构往往设置原始权益人流动性支持等相关安排，投资者估值逻辑更多锚定原始权益人主体信用，而非纯粹路产资产现金流。本单具体增信条款有待后续申报文件披露。

13年期限指向哪条路

入池资产的选择，直接决定产品的现金流厚度和定价空间。招标公告未披露具体入池资产，但13年的期限设定大致圈定了候选范围。

联交投七条路产剩余收费期限差异较大：绕城高速收费期至2034年12月，剩余约8年；青郑高速至2037年6月，剩余约11年；汉新高速（即汉英高速谌家矶至周铺段）至2038年8月，剩余约12年；汉洪高速至2039年9月，剩余约13年；和左高速至2040年10月，剩余约14年；黄鄂高速至2044年6月，剩余约18年；硚孝高速一期至2047年、二期至2053年。

13年期限‌与汉洪高速剩余收费年限最为接近‌。汉洪高速全长49公里，是武汉八条快速出口通道的西南通道，2024年通行费收入1.68亿元。和左高速剩余约14年次之，全长19.9公里，2024年通行费收入1.72亿元。当然，产品期限并不严格等同于底层路产收费剩余年限，这一匹配仅作为资产筛选的参考线索。

从股权结构看，汉洪高速由联交投100%持股、主体为有限责任公司，入池操作无需协调少数股东；硚孝高速（持股70%）、黄鄂高速（持股66%）存在少数股东权益，和左高速运营主体为管理处而非公司制法人，在资产证券化的项目载体搭建上存在额外障碍。

不过公告明确要求中标机构负责"入池资产筛选"，底层资产范围尚未最终确定，也不排除打包多条路段或仅选取部分路段的可能。最终入池资产以申报材料为准。

可以确定的一个约束是：联交投多数路产收费权已质押给银行，入池资产无论选择哪条路，都需要协调质权人解质押或调整担保安排，这将直接影响项目推进节奏。

湖北交投的REITs布局

放在湖北交投集团层面看，联交投这单机构间REITs是集团多层次资产证券化布局的一环，且并非临时起意。

今年1月，湖北交投集团在2025年决算暨2026年全面预算工作布置会上已明确提出，要"加强权益工具融资应用，降低企业资产负债率"，具体手段包括"不动产ABS、并表类REITs等创新工具"。联交投8月启动招标，正是这一年初部署的落地。

公募赛道上，华夏湖北交投楚天高速公路REIT于2025年8月申报，底层资产为大广北高速，原始权益人为上市公司楚天高速（600035）和湖北交投建设集团。今年4月14日，上交所发出第二轮反馈意见，问询集中在车流量增长率异常值、通行费收入预测合理性、道路技术状况及养护成本等核心问题，目前项目仍在审核中。

机构间赛道上，联交投这单14.52亿元项目刚启动招标。两个平台对应不同路产、不同工具，形成公募与私募的互补。在湖北交投体系内，联交投资产规模和评级均低于集团本部，先由二级平台试水小规模机构间REITs，决策链条更短，也不占用集团主体太多资源，‌是典型的梯度推进思路‌。

湖北交投集团是湖北省资产规模最大的省属国有企业。根据大信会计师事务所审计报告，截至2024年末，集团总资产8001.29亿元，负债合计5954.11亿元，所有者权益2047.18亿元，2024年度营业总收入1206.68亿元，净利润10.53亿元。集团主体评级AAA。在省属国企降杠杆的考核压力下，REITs作为权益型融资工具的价值凸显。

据湖北省发改委此前披露，湖北全省已累计发行8只REITs，募资规模240亿元，数量规模居全国前列。但这些产品以产业园区、仓储物流、能源等资产类型为主，高速公路公募REITs尚在审核中，机构间REITs也处于起步阶段。

扩容中的承接力问题

高速类机构间REITs近两年扩容速度不慢。据上交所债券项目信息平台统计，自2024年8月首单安江高速落地至2026年8月，在审及已设立项目共9单（含1单扩募），‌累计拟发行规模超410亿元‌（该数据为各项目申报或招标计划规模，不等同于实际落地募资额）。发行主体从最初的中交一公局，扩展到中国铁建、中国电建、中国中铁等建筑央企，8月5日山东高速沈海项目获受理，首次出现省级交通运营集团。

联交投这单若顺利发行，将是省级交投体系的又一单。但与山东高速AAA主体、65.5亿元国家级沿海干线不同，联交投AA+的评级、14.52亿元的小规模、武汉城市圈支路产，对机构资金的吸引力需要发行结果验证。

机构间REITs仅面向合格机构投资者，以协议转让为主，流动性远弱于公募REIT。资金来源高度依赖银行理财、保险资管等配置型机构。并表型产品由于通常配套主体增信，投资者决策最终锚定的还是原始权益人信用，而非纯资产信用。AA+主体发行的并表型产品，‌定价中会体现多少信用溢价，是这单项目的核心看点之一‌。

招标仅仅是项目的开端。9月7日投标截止，中介机构进场之后，入池资产遴选、存量收费权质押协调、交易结构搭建、交易所申报等多项实操关卡仍待推进。如何在守住路产控制权的前提下实现适度降杠杆，答案有待后续发行进程给出。