光伏太卷：爱士惟押注储能冲刺港股IPO

盛夏一到，空调常开，电费账单节节走高。

很多人抱怨电价贵，却未必想过：终端电价背后，作为国内新增装机规模最大的电源，光伏产业链正在产能过剩、价格战和亏损中内卷。

冲刺港交所IPO的爱士惟，正是这条产业链的样本：早年靠太阳能光伏逆变器吃到红利，又被价格战拖入低谷，如今押注储能寻找第二曲线。

PART 01

光伏寒冬里的转型样本

和大部分光伏同行一样，爱士惟踩中过黄金期。2022年光伏大年，营收冲到21.5亿元，同比近乎翻倍，净利润首破亿元。2023年它递交科创板IPO，想借景气更上一层。

但拐点来得快。2023年后，光伏全产业链急转直下，硅料、硅片、电池、组件到逆变器全面过剩，价格战从上游打到终端。

财报直接反映出这种变化：爱士惟总营收从2023年28.90亿元降至2025年24.85亿元，两年缩水超4亿元。

更关键的是结构反转：爱士惟光伏逆变器收入从26.79亿元降至15.83亿元，占比从92.7%滑至63.7%；储能系统收入从1.13亿元飙至8.61亿元，占比从3.9%跃至34.6%。短短两年时间，公司储能业务收入暴涨6.6倍，2025年储能贡献公司约54.4%的总毛利，成为毛利主要来源，彻底改写了企业的盈利结构。储能毛利率维持在21.9%-30.3%，远高于逆变器约11%，把综合毛利率从12.3%拉至16.5%。

图片来源：爱士惟港股招股书

但储能增长填不上老业务窟窿。两年储能收入仅增约7.5亿元，逆变器收入却缩水近11亿元。爱士惟原本靠逆变器一条腿走路，现在想换“逆变器+储能”两条腿，可原来那条腿正肉眼可见变细。

对比多数光伏同行，爱士惟已算是幸运，靠着两张王牌，它的转型阵痛相对缓和一些：本身扎根逆变器赛道，向储能延伸提供了技术基础；同时较早布局海外，手握欧洲、澳洲的户用渠道，可以承接高毛利的光储一体化套装。

PART 02

靠补贴和汇兑“盈利”

单看2025年2631.8万元净利润，很容易觉得它已经走出低谷，但含金量要打折扣。

先看政府补助一项：2022年才84万元，2023年增至1511万元，2024年2288.7万元，到2025年直接跳到3302.2万元——这笔补助规模已经超过了当年净利润，相当于净利润的125.5%。

图片来源：爱士惟港股招股书

再看汇兑收益的影响。2025年爱士惟除了3302.2万元政府补助，还拿到了约3538.6万元的汇兑收益，两笔非经营性收益加起来超过6800万元。要是把这两项都拿掉，当年税前利润实际约为 -5487.9万元。可见，公司账面盈利高度依赖非经营性收益，自身经营尚未形成稳定盈利。

把时间线拉长来看，公司对这类非经营性收益的依赖会更加突出：2020至2025年六年周期里，爱士惟账面累计净利润约1.11亿元，其中政府补助就占到0.76亿元，扣减之后仅剩下约0.34亿元利润，且主要来自2022年高景气阶段；后续年份的亏损侵蚀了大部分利润。

储能转型看似初见成效，但爱士惟的财务压力却在持续加剧。储能项目本身就存在不少硬约束：交付周期长、质保金占比高、回款节奏慢，还要占用大额资金用于原材料采购。爱士惟应收票据及应收账款从2023年的8.85亿元增长至2025 年的13.92亿元，增幅 57%，周转天数也由110天拉长至198天；2025年末存货余额8.51亿元，周转天数138天。应收与存货两项合计22.43亿元，占总资产的62.6%，意味着公司大半资产都沉淀在了账期和库存当中。

图片来源：爱士惟港股招股书

这导致爱士惟的现金流持续恶化。经营活动现金流连续两年为负，2024年净流出1.49亿元，2025年扩大至2.06亿元。2023到2025年间，公司现金及现金等价物由6.34亿元收缩至3.37亿元；与之形成对比的是，计息银行借款从仅74万元大幅攀升至约4.59亿元。资产负债率从66.3%升至72.5%。某种程度上，公司靠举债撑着转型。

PART 03

1亿入手，60亿估值

业绩虽已回落，但爱士惟的资本叙事并未中断。2019到2021年，张勇通过管理层收购，仅斥资合计约1.0256亿元，便从德国SMA手中拿下爱士惟全部股权。2022年正值光伏景气高点，外部投资者以 46 元/注册资本增资，对应投前估值涨至约 46 亿元。2023年6月，爱士惟申报科创板，计划募资15亿元，发行股份占发行后总股本比例不低于25%，测算对应估值约60亿元。

递交材料仅仅五个月，爱士惟就主动撤回了IPO申请。这在当时并不是个案：2023年8月IPO审核节奏收紧，截至当年11月，已有超 70 家拟 IPO 企业撤材料，220家项目终止审核。

光伏赛道的上市环境尤为艰难。全行业产能过剩的背景下，募资扩产的逻辑很难打动监管和市场。A股通道收窄，港股就成了备选出路。2026年5月，爱士惟向港交所递交招股书。这并非爱士惟一家的抉择，而是光伏储能企业在A股融资环境趋紧之后，一轮集体的突围尝试。

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