内银股这波行情，市场到底在买什么？

2026年11月2日早盘，港股六大内银股一度强势冲高，工商银行（01398.HK）、建设银行（00939.HK）、农业银行（01288.HK）、中国银行（03988.HK）、邮储银行（01658.HK）、招商银行（03968.HK）开盘阶段走势凌厉，延续此前红利交易主线。但早盘强势未能维系，板块随后震荡走弱，早段的涨幅快速回吐，收盘显著回落。

大家未免会抱有疑问：内银股的强势能否延续？这还得先从这次内银股走高的诱因说起。

叙事转换：从AI赛道回流稳健红利资产

本轮资金迁徙背后，是全球资产定价逻辑的重构。

在之前很长一段时间，AI叙事一直是资本市场的置顶选项。从存储芯片如SK海力士、三星电子、美光（MU.US）、长鑫科技（688825.SH），到光科技相关股份，如中际旭创（300308.SZ）、长飞光纤光缆（06869.HK）等AI硬科技股，以及智谱（02513.HK）和MiniMax（00100.HK）等大模型股，均红到发紫，在2026年上半年贡献了大部分的股市涨幅和成交额。

资金纷纷从“老登股”出逃，买入这些AI红股，银行股、券商股、制药股等蓝筹股备受沽压。

然而，2026年第3季起，交易情绪出现变化。通胀韧性、海外长端利率高位震荡叠加地缘不确定性，推升全球资金成本，叠加美国中期选举带来的政策不确定性，使得前期估值充分上行的AI板块资金兑现意愿抬升。

尽管头部科技企业最新财报营收底色尚可，但多重隐忧开始被市场重视：

1）AI技术迭代对原有主业现金流形成潜在冲击，新增AI收入与效率增益能否覆盖传统业务承压尚待验证；

2）Meta（META.US）、谷歌（GOOG.US）、亚马逊（AMZN.US）等企业自由现金流呈净流出，微软（MSFT.US）自由现金流同步收缩，持续加码的AI资本开支不断侵蚀这些过去被誉为“现金奶牛”的科技巨头的经营现金流；

3）同时，行业资本开支指引下修、一级市场AI融资热度回落，科技巨头债券融资信用点差扩大、OpenAI融资调整等，均折射出市场对AI投入回报周期的审慎态度。

4）Anthropic、OpenAI、SpaceX等IPO融资与潜在再融资，预期将带来资金的虹吸效应。

对AI风险的担忧加剧，资金自高估值成长赛道撤离，转向此前受AI热潮压制、具备稳定现金流回报的红利资产，港股内银股的强势表现，或反映这一风格的切换。

内银股行情核心驱动力：多重逻辑共振，驱动估值修复

港股内银股恰好契合这一部分避险资金的配置诉求。板块长期深度破净，估值处于历史偏低区间，盈利模式成熟、现金流稳定，股息回报清晰可测算。在风险偏好下降阶段，稳定分红带来的现金回报，相比故事性强、兑现周期漫长的科技资产，具备更强的安全边际。这一轮资金流入，本质是或防御性再配置行为。

1）红利叙事重构：从周期银行转向永续红利资产

过去数年，市场持续以净息差下行作为核心定价主线，内银H股长期维持深度破净交易，市净率长期落在0.5–0.6倍区间。当前在全球不确定性抬升环境下，稳定、可兑现的现金分红成为稀缺资产。

从下表可见，即时今年以来已累积了一定的股价涨幅，国有大行的预期股息收益率仍在4.5%以上（除了招行略低），对比定存利率以及波动加大的海外债券资产，具备突出配置吸引力。长线资金的考核重心，或从短期净息差波动转向长期可持续股东回报，国有大行的属性从周期品种，逐步被市场定义为永续红利资产。

2）分红指引更新：中期派息比例上调至31%，夯实回报预期

近期市场重点交易的催化之一，是国有大行将中期派息比例上调至31%。虽然仅较过往30%的中枢小幅抬升一个百分点，但在红利定价框架中具备较强信号意义。需要明确的是，该比例为中期分红口径，并非永久锁定的刚性派息承诺。多家大行在业绩沟通中强调，分红安排建立在资本水平充足、资产质量可控、实体经济信贷投放需求得到满足的前提下，分红水平仍会随盈利波动、风险处置消耗、资本补充节奏动态调整。

该指引释放两层关键信号：其一，经营导向持续向股东回报倾斜，在保障金融服务职能的基础上，现金分红成为经营管理中更重要的目标；其二，向市场验证当前盈利底盘与资本缓冲能够承载更高分红流出，缓解市场对于银行会优先留存利润、压缩分红的担忧。见下图，六大行的核心一级资本充足率仍较稳。

对于H股市场的长线配置资金而言，分红预期稳定性的提升，直接降低红利资产的估值不确定性，是本轮资金进场的重要支撑。与此同时，约束同样客观存在：派息空间最终受制于净息差走势、不良核销力度和资本消耗，若后续经营压力加大，不能排除分红比例回落的可能性。

3）风险预期修复：地产尾部悲观定价持续消化

压制内银估值最核心的约束，来自市场对地产相关资产敞口的坏账担忧。但随着风险化解机制持续落地，市场共识或逐步转向：银行体系地产相关风险进入常态化出清阶段，系统性大额坏账发生概率或大幅下降。

不良率整体回落、不良处置节奏可控，持续验证资产质量底线安全。见下图，不良率大致上维持稳定，并偏向下。

这一轮估值修复，定价的或更多是风险贴现率下行，而非盈利高增，即便盈利仅小幅增长，只要资产质量不出现超预期恶化，估值中枢也具备抬升空间。

4）政策预期筑底，极端让利假设弱化

当前政策导向聚焦金融体系稳健运行，引导银行合理管控负债成本、压降高成本存款，避免净息差被无底线挤压，同时配套不良处置工具，缓释资产端压力。政策底线更加清晰，市场对银行持续单向让利、盈利被长期压缩的极端假设或有所消散，这为估值修复提供了更稳定的环境。

资金再平衡：避险买盘进场，但也埋下回调伏笔

AI板块估值拥挤度走高、现金流不确定性上升，促使组合资金做防御再配置，港股内银H股长期折价、流动性充足、股息稳定，或成为避险资金的承接载体。这一部分交易资金也是板块冲高后快速回调的重要推手：长线底仓资金托底估值，短线获利盘集中兑现，放大短期波动。

2026年第3季业绩复盘：盈利温和修复，资产质量分化

收入端靠净利息收入撑住。净利息收入依然是六大行的主要收入来源，其季度收入增长仍主要依赖于利差收入。2026年第3季，国有四大银行工行、建行、中行、农行的净利息收入占总收入比处于72.51%至78.77%之间，而邮储行的比重则高达81.90%，而更为多元化的招行占比则为66.18%。季度内，国有四大行的净利息收入都有双位数增长，是其收入增长的主要动力。

我们留意到，六大行今年前三季的净利息收益率（NIM）已处于一个非常低的水平，与2025年整体相比，下降的速度似有放缓，但考虑到短期内利差显著扩大的可能性不大，在稳经济的背景下，收息资产能否大幅扩大仍有待验证，短期内净利息收入或仍难有质的提高。

利润端微增，ROE多数提升但招行回落。 大行利润稳定更多来自拨备和成本端的调节空间，而不是营收爆发。招行ROE仍为六大行中的最高，但有所回落。整体看，六大行利润仍较“稳”。

资产质量分化，需留意邮储银行不良率的抬升：资产质量方面，结合前三季度累计口径观察，六大行的不良贷款率与拨备覆盖率出现分化。工行、建行、农行、中行不良贷款率稳步下行，招行维持稳定，但邮储银行不良贷款率有所抬升。拨备覆盖率方面，六大行的拨备覆盖率均有所回落，但招行的拨备覆盖率仍非常厚实，达到389.39%，但要留意邮储银行，拨备覆盖率从2025年末的227.94%进一步下降至204.74%。整体来看，拨备计提保持审慎，风险缓冲垫依旧厚实。

冲高后急调的原因？

在资金追捧之下，六大行股价或短期快速冲高，但高位承接力不足，随后迎来调整。这一走势，或反映红利交易内部存在明显的资金分层。

长线配置资金看重股息长期回报，持仓周期更长；而从AI板块转移过来的短线交易资金，以避险和博弈估值修复为目标，交易属性更强。随着派息上调、资产质量改善等利好逐步被市场消化，缺乏新的增量催化接续，外加AI板块调整到位，中期选举与地缘风险不确定性明朗化，这些短期避险资金很大可能会获利离场，寻求更高风险回报的标的。

与此同时，比价约束或也开始显现。一旦市场下调美元长端利率下行预期，高股息资产相对吸引力便边际减弱。资金或开始重新权衡：固定股息回报，是否足以覆盖净息差长期下行带来的盈利下行压力。叠加这些大行的第3季业绩只是边际改善，并未出现息差趋势性反转，估值上行天花板或受限，行情难以持续单边上行。

结语

一轮由资金轮动催生的红利行情，最终依旧要回归基本面标尺。AI与内银股的冷暖切换，本质是市场在成长想象与确定性现金流之间不断权衡。

短期股价起伏是交易情绪的结果，而企业持续稳定创造利润、回馈股东的能力，才是价值的核心锚点。目前第十三届港股100强评选筹备工作已全面启动，持续发掘港股市场兼具稳健盈利底盘、可持续分红能力与优良治理水平的标杆企业，在行情震荡、偏好轮动的市场环境中，为投资者锚定具备长期配置价值的优质标的。颁奖盛典拟于2026年11月26日在香港会展中心举办，更多评选详情与报名渠道，可查阅港股100强官方网站。