林腾蛟、郭英成签字担保。

佳兆业总部被围事件发生在昨天。

被围事件由锦恒财富发行、佳兆业担保的理财产品兑付逾期导致，部分投资者聚集在深圳嘉里中心寻求兑付方案。

佳兆业给出兑付方案：郭英成盖章签字个人担保；佳兆业以蛇口东角头、福田东山小区、福田佳兆业总部三个优质资产作为兑付保障；理财产品进行分期兑付。

敢于签字“压身家”的董事局主席，至少在沉船时可以同企业共进退，他们对于当下的行业而言，是敢于担责的企业家表率。

就在今天，深圳监管部门也将召集相关企业召开专题会议，讨论花样年、佳兆业的流动性问题。

郭英成签字担保的“好头”是林腾蛟开的。

在阳光城员工眼中，林腾蛟属于“老板赌上全部身家性命下场进行实控人全额担保，希望能够寻求一点点投资人的理解和信心”，至少员工对于林老板的签字很信服。

此后，阳光城获得债务展期的消息接连出现，消息显示其购房尾款资产支持专项计划2021年第一次证券持有人会议结束，12.7亿元购房尾款ABS展期12个月的兑付方案已获通过。

包括这笔ABS款项在内，阳光城实控人林腾蛟对近期的几笔债务提供个人无限责任担保，可见林腾蛟对于阳光城的基本面是看好的，否则轻易不会“签字”。

身陷危机

阳光城的债务危机始于三季度业绩报告。报告发布后，两名泰康系董事对报告投下反对票、要求管理层对业绩报告做出解释，这一事件也引发阳光城后续的债股双杀。

11月1日，阳光城的一则公告承认了其所面临的债务问题，公告提出将对旗下三只美元债提出要约交换，并就债券契约修订进行同意征求。同时，阳光城提出对5只债券的契约修订进行同意征求。

作为债务展期措施之一，要约交换达成条件需要85%以上债权人同意。阳光城提出债券要约交换的原因是其难以偿还即将到期的三只美元债共计7.47亿美元，其中两只美元债利率均在10%以上，三只债券分别于2022年1月11日、2022年3月18日、2023年2月12日到期。

如果阳光城三只美元债均能顺利达成要约交换，新票据则将由母公司提供担保，阳光城的实控人林腾蛟也将提供个人全额担保。阳光城所拟定的协商方案提高了票面利率，三笔债券展期时间在一年内，方案需要得到85%以上的债券持有人同意，将于11月8日出结果。

仅这三只美元债就足有数十亿人民币，如果阳光城的债务继续恶化，这对于林腾蛟本人及阳光控股也将产生债务影响。

包括这三笔美元债在内，阳光城在11月面临的债券规模大约为40亿元。面对资本市场担忧与评级机构的降级，阳光城表示：“债务展期是由于严峻的房地产行业形势导致公司出现短期的流动性困难，公司的基本面和生产经营并没有发生实质性的变化。”

同样，那位在微博深夜发文的阳光城“普通员工”也认为，阳光城面临资金流紧张、净利润下滑等问题的背后，是预售资金监管趋严、融资环境不断恶化所致。

1、“银行也不再放按揭款，迫使我们要压降规模，不然面临的是严厉的问责”；

2、“由于预售资金监管导致几百亿的账面资金无法回流”；

3、“只要找到一点利空的小道消息，即使消息是假的，也要抓住理由要求提前收贷，没有一家机构要做最后一个跑路的人”；

对于其将预售资金监管趋严作为理由的观点，我们很难认同，能否解释为以往预售资金监管过于宽松。

辗转腾挪

我们从阳光城的三季报数据中看到整体营收下降较为严重，三季度营收114亿元，同比下降18.24%，税后毛利率下滑至12％，净利润9.188亿元，同比下滑12％；扣非净利润－17.52亿，同比下降274.27%。

在债务及现金流层面，阳光城三季度因偿还债务致筹资活动现金净流出190亿元，在手可用现金从6月底的336亿元降至210亿元，净负债率上升至112％。

在三季报发出后，有评级机构认为“阳光城可能无法动用持有现金偿还到期债务，因为大部分现金都在项目公司层面，阳光城的合同销售额将下降，这将降低公司的经营现金流，进而减少其流动性。”

作为一家销售额超2000亿的企业，阳光城的销售目标达成可能过于迅猛。2016年在阳光城销售额不过300亿之时，林腾蛟已提出要在2020年晋升为千亿房企。

随后，林腾蛟将碧桂园原联席总裁朱荣斌及碧桂园首席财务官吴建斌引入阳光城，同时引入的还有其二人所擅长的“高周转”模式，阳光城自此开启了规模狂奔。

2017年，阳光城销售915亿元；2018年，阳光城销售额破千亿；2019年再破2000亿，阳光城用三年时间将规模从300亿拉至2000亿。

规模的迅速扩张背后是债务结构的紧绷，阳光城在2020年9月引入泰康系作为战略投资人。泰康人寿、泰康养老合计以34亿入股阳光城，并持股13.53%。

险资入局对于房企而言并非新事，其背后庞大的资本实力对于房企能够提供有力支撑。但在阳光城与泰康系的合作中也出现了较为苛刻的条约限制：

双方约定：

1、以2019年归母净利润40.2亿元为基础，在五年对赌期内阳光城归母净利润年均增速不低于15%，且累计归母净利润总额不低于340.59亿元；

2、后五年实现累计归母净利润不得低于601.64亿元，阳光城十年归母净利润总计需达942.23亿元；

3、如果未完成对赌目标，阳光城须对泰康进行相应现金补偿。

在今年三季度，阳光城将旗下物业公司阳光智博100%股份换取万物云4.8%的股份。换股完成后，阳光智博在阳光城报表中按照长期股权投资入账，若剔除换入万物云股权贡献投资收益逾30亿元等非经常性损益的影响，阳光城扣非净利润为亏损18亿元。

如果没有“互换交易”，阳光城在三季度的财报会更难看。即便如此，泰康系董事也仍提出反对，换股行为到底是财务手段还是高明投资。

负有责任

问题与责任不能全推给市场，阳光城对于市场确实存在误判。2021年上半年半年报中，阳光城的借款与偿债的缺口明显。虽然三季度阳光城加码销售，但其三季度借款与偿债的缺口仍然高达200亿元，主要在于信贷借款同比下降将近300亿元。

整个前三季度，阳光城筹资活动的现金流出319亿元，显然是市场面对不确定预期时出现了信用挤兑，单凭几笔数百万美元的票据回购很难解决核心问题。

在阳光城提出债务展期协商后股价应声下跌。11月2日，阳光城披露《股票交易异常波动的公告》，公告显示控股股东福建阳光集团有限公司遭到强平，因其部分账户维持担保比例低于平仓线，于11月1日被动平仓减持2784.43万股公司股票。

惠誉将阳光城集团股份有限公司的长期外币发行人违约评级（IDR）由“B-”下调至“C”，并将其高级无抵押评级由“B-”下调至“C”，回收率评级由“RR4”下调至“RR5”。

阳光城、佳兆业所面对的问题也是全行业的问题。截至今年10月底，中资美元地产债存量为616只，规模达2094亿美元，占所有中资美元债规模的21.49%。

10月份，内地房企共计发行美元债5只，合计金额10.97亿美元。较去年同期44.14亿美元的发行规模，大幅下滑75.15%。

“我们注意到，一些中资房地产企业已经开始回购境外债券，这体现了企业对自身发展前景的信心，预计对于缓解市场紧张情绪、恢复市场信心将起到积极作用。”人民银行金融市场司司长邹澜近日在第三季度金融统计数据新闻发布会上表示。

虽然最近监管层一直在喊话，但在对应政策出台前，不排除有更多的房企出现债务违约事件。

财报失真

自花样年开始，房企的财报数据就已经开始失真。

阳光城上半年财报显示，一年内到期的短期债务有244.06亿元，账上货币资金有403.73亿元，除去受限资金可以覆盖短债，短期偿债压力有限。

短短数月，“短期偿债压力有限”的结论就已被打破。

实际上，在十月初就已经有关于阳光城表外信托获展期传闻，阳光城声明该传闻为不实信息，表示从未进行“表外私募债”进行融资。

面对外界对于阳光城在四季度所面临的的15.8亿元公司债、12.7亿元信用类ABS及2.5亿美元债偿还能力质疑。阳光城表示“已经做好了所有的资金铺排，通过经营性回款以及自有资金进行兑付，境外回售的美元债券资金将在10月中下旬前陆续通过资金池汇出”。

实际上，在稍早前的三亚某场论坛发言环节，朱荣斌面对规模论已经没有了往日的态度，他在现场表示：“大而不强是持续不下去的，又大又强是所有人的梦想，但是不见得家家都能做得到，如果说我们做大之后不能持续做强，还不如放弃，就做小而精。”

随后，朱荣斌在阳光城四季度销售工作安排通知中用“积极调整，谨慎投资，降低负债，聚焦销售，加大回款”，强调阳光城目前的处境艰难，整个四季度的工作核心在降债回款。

阳光城早前在全国多个城市进行价格调整促销。北京的梵悦108和溪山悦均出现了折扣销售，苏州、济南、云南等地项目也有降价促销消息，甚至一度引发了业主维权。其管理层在年中报告会正面回应了“降价”问题：“对于流量盘和利润盘有明确的划分界限，在个别区域确实对于部分房源、一次性付款的客户有不同力度的优惠。”

王艳与黄智

融资环境缺失在趋紧甚至恶化，但阳光城自身也并非无责。

阳光城有过一则公告：阳光城持有40%权益的参股子公司合肥光煜房地产开发有限公司拟接受招商银行合肥分行提供的20亿元融资，作为担保条件：合肥光煜房地产以其名下土地提供抵押，公司对该笔融资提供全额连带责任担保，并按照承担的担保责任调配资金，合肥光煜房地产为公司提供反担保。

合肥光煜是安徽阳煜光城房地产有限公司的全资子公司，安徽阳煜光城房地产有限公司的大股东是合肥旭铖，阳光城作为持股40%的小股东。

合肥旭铖实际股东是自然人王艳、黄智，他们拥有大量合资公司，其中部分公司同阳光城联合开发地产，王艳、黄智所在公司为合资公司公司大股东，因此开发项目所产生的相关债务不会计入阳光城财务报表。

阳光城的大量表外债务应当感谢王艳、黄智。

坦率些，别将过错都推给大环境。