公司公布2022年三季报2022前三季度营收136.75亿元/yoy-3.40％、归母净利润17.49亿元/yoy-14.56％。22Q3营收同比+3.43％、归母净利同比+19.19%，Q3收入增速转正主因疫情影响减弱、终端销售回暖,归母净利增速高于收入主因期间费用率同比-3.66pct所致。

分品牌:Q3海澜之家主品牌销售回暖、其他品牌增速较快。22年前三季度海澜之家/圣凯诺/其他品牌收入同比分别-4.35％/-12.55％/+9.21％、占比分别为73.1％/9.2％/10.0％。1)海澜之家主品牌22Q3收入同比+Q3长三角地区疫情边际好转,供应链逐渐恢复常态、终端销售情况明显好转。2)圣凯诺22Q3收入同比-20.6％,我们预计主要系开票结算导致收入确认出现延后。3其他品牌:包括海澜优选、OVV、男生女生、英氏、海德,22Q3收入同比+增速较快主要系童装(英氏、男生女生)拉动。

分渠道:Q3线上维持较快增长、直营门店持续扩张。1)分线上线下22年前三季度线上/线下收入同比分别+9.59％/-6.23％、占比16.4％/22Q3分别为+17.1％/-0.8％,线上渠道维持较高增速,线下收入同比略下滑、但降幅较Q2同比-明显缩窄。2)线下分内生外延截至22Q3门店5781家、同比+4.03％,其中海澜之家系列/其他门店数分别为5718/2060家、同比+3％/+我们估计前三季度整体店效同比-9.86％。22Q3净开店189家、其中主品牌/其他分别+109/+80家。3)线下分直营加盟除圣凯诺外,,22Q3直营店/加盟及其他门店收入同比分别+51.41％/-10.38％、占线下比重19％/81％,直营/加盟及联营店门店数分别为1390/6451家、同比+40.3％/-1.5％,直营收入增长较快主要受益于门店扩张。

Q3毛利率、费用率均下降。1毛利率22年前三季度同比-0.56pct至其中海澜之家系列/圣凯诺/其他毛利率分别-1.99/-2.23/+12.28pct,海澜之家及圣凯诺毛利率略有下降、主要系低毛利率线上渠道占比提升所致,其他品牌毛利率提升较多、主要系21年同期折扣活动较多、22年恢复正常。22Q3毛利率同比-2.61pct至同比下降主因渠道结构变化、线上占比提升。2费用率22年前三季度同比+1.97pct至23.87％,其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+2.63/-0.89/+0.48/-0.25pct至18.33％/5.26％/0.97％/-0.68％。22Q3期间费用率同比-3.66pct,其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-1.79/-2.41/+1.04/-0.50pct,费用管控持续优化。3净利率:费用率增加致使前三季度净利率同降1.67pct至12.79％。4)存货截至22Q3存货91亿元、同比-2.13％,存货周转天数同比+16天至299天。5)现金流前三季度经营性净现金流同比-截至22Q3账上资金113亿元、现金充沛。

盈利预测与投资评级:22年上半年受到疫情扰动公司业绩承压,7、8月份终端销售持续好转Q3环比改善趋势明显,但Q4疫情多地散发对公司销售及物流冲击较大、短期业绩仍承压。长期看受益于行业集中度提升,公司龙头地位将进一步巩固,业绩将维持稳健增长。考虑Q4疫情反复的影响,我们将22-24年归母净利润22.98/27.27/30.66亿元略下调至22.37/26.63/29.92亿元EPS分别为0.52/0.62/0.69元/股,对应PE为8/7/6X,估值较低,维持“买入“评级。

风险提示:终端消费疲软、疫情反复、新品牌发展不及预期等。