飞鹤“飞”不动了？

这似乎已不再是需要做出设问，更像是对于如今飞鹤业绩的现实表述。

说到“飞鹤奶粉”这个国产品牌，大家都并不陌生，在其营销广告的狂轰乱炸下，相信很多人都对“飞鹤奶粉，专为中国人研制，更适合中国宝宝体质”。这句广告词耳熟能详！

也正是这一句话，给足了国内消费者安全感，让中国飞鹤（06186.HK）成功晋升为“国产奶粉一哥”。飞鹤更是被其董事长冷友斌称为“世界最贵奶粉”，其毛利率高达72.50%。

然而，“最适合中国宝宝体质”的飞鹤似乎撞到了天花板。从近期业绩表现来看，飞鹤的麻烦还不小：

首先，公司2022年上半年交出了营收、净利率双降的成绩单，分别下降16.21%、39.66%；

其次，公司库存压力未减，报告期内库存周转天数高达93.66，达近5年高位；

最后，公司大手笔营销致使公司销售费用率亦持续走高，营销开支已超产品总成本。

二级市场先知先觉， 自2021 年初的 25.24 港元 / 股以来，飞鹤股价大幅下挫。截至2022年11月16日收盘，中国飞鹤股价为5.74港元，市值为521.39亿；

跌破发行价不说，市值距高点蒸发超1770亿港元（约1600亿元）！

飞鹤奶粉，难道真的“飞”不起来了吗？

壹

乳业龙头，来到关键时刻。

近日，东方财富choice数据发布了“三季度中国上市企业市值500强榜单”。其中，中国飞鹤以451.85亿元居榜单的第347位。

作为中国奶粉龙头，中国飞鹤不仅凭一己之力顶住了外资品牌洋奶粉的冲击，更在国人因“三聚氰胺事件对国产奶粉失望后”扛起了中国奶粉界的大旗；

飞鹤财报显示，2014年到2021年，其收入从36亿元增长至227.8亿元，翻了6倍有余。同时，其婴幼儿奶粉在中国的市场占有率也已接近20%。

自上市以来，飞鹤作为综合毛利超过70%的优质奶粉企业，一度被包装出“奶粉茅”的称号。

然而，好景不长。

股价在2021年4月达到了最高峰22.78港元/股，之后一路下滑。截至2022年11月16日收盘，飞鹤股价为5.74港元，市值约为471.8亿元。

2019年飞鹤上市的发行价为7.5港元，早早跌破了发行价不说，市值距其2021年初的高点蒸发超1600亿元！

似乎资本市场并不认可“奶粉茅”的价值，归根到底还是飞鹤“飞”不动了。

在不久前发布的2022半年报里，这种迹象已经显露。一连串关键的财务数据，都比较尴尬：

营业收入96.73亿元，同比下降16.21%；

净利润22.72亿元，同比骤降39.66%；

净利率23.49%，同比下降约28%；

毛利率67.58%，同比下降5.68%；

净资产收益率10.23%，同比下降48.17%……

一系列数据的背后，无不说明着向来以国产高端奶粉自居的飞鹤奶粉似乎也开始“飞”不动了，营业收入、毛利、净利润齐齐下滑。

贰

飞鹤奶粉，到底怎么了？

尽管盈利能力开始疲软，但是飞鹤奶粉贵出市场平均价格还是有目共睹的，毕竟飞鹤董事长冷友斌曾直言不讳：“折成公斤价，我（飞鹤奶粉）全世界最贵”，这不禁让人联想，如果连开始下降的盈利都是靠单品价格涨价而堆砌，那么飞鹤奶粉的真实价值，是否又配得上其“飞鹤奶粉更适合中国宝宝的体质”的宣传标语呢？

不过，飞鹤作为国产品牌的佼佼者，能做到奶粉市场国内市占率第一，确实有其自身的优势和内在逻辑。

飞鹤始建于1962年，作为行业里的老品牌在众多的国产品牌里“飞鹤“早期并不吃香，在当时激烈的行业竞争中”飞鹤“最多只能称作二线品牌。

尤其是在2008年的国产奶粉”三聚氰胺“事件后，更是让所有国产奶粉的品牌蒙上了一层灰。虽然作为为数不多的独善其身的国产奶粉品牌”，但最终“飞鹤“也受此事件影响被殃及池鱼，销量大幅度下滑。

飞鹤不能预料的是，活下来仅仅是开始。站在历史的十字路口，他们面临的将是“失去的十年”。

受”三聚氰胺“事件影响后，整个国产奶粉行业的都失去了消费者的信心。也是因此，当时只要是奶粉，国人们都谈及色变，洋奶粉成为了众多消费者的第一选择。

欧睿数据显示，国产奶粉市场占有率从2008年前的70%最低跌至2015年的30%。一度被外资企业所碾压。

面对国产品牌共同的危机，中国的奶粉企业痛定思痛，誓要把中国市场从洋奶粉手中夺回来。

政策方面，一系列规范国产奶粉的政策和越来越严格的审查标准也相继推出，开启了国产奶粉的“最严监管”时代。

中国奶企们从此走上了一条漫长的信任重建和质量赶超之路。

叁

中国飞鹤此前凭借抓住高端产品快速放量机遇以及深耕渠道、营销等手段，实现了业绩快速增长。但是，近年来，随着市场竞争加剧、下游需求放缓，公司增长承压。

“飞鹤”真正的转型成功是从2015年才开始的！

15年，“飞鹤”董事长冷友斌在北大读书偶然接触到了特劳特定位理论，并深受启发，他最终通过系统的分析，为“飞鹤”制定了一个差异化的品牌定位——“更适合中国宝宝体质”。

“更适合中国宝宝体质”的这句广告语不仅戳中了无数宝妈的痛点，还让全国尤其是二三线城市的宝妈们深信不疑。加上代言人、地面推广、市场活动等多方位铺天盖地的营销动作，只要一提起中国宝宝，大众的脑海里大概率会自动出现飞鹤的影子。

冷友斌的投入毫不手软，在渠道和营销，进行“饱和式”攻击。早年，飞鹤一年利润4亿，他敢于投5.5亿元打广告。

截至2021年，飞鹤构建起2000多名线下客户的广泛经销网络，这些经销商，负责运维全国约11万个零售销售点。

一年中，他的队伍动员成千上万人，在线下共组织了超过100万场面对面的研讨会，其中99.8万场为线下。

官方称，研讨会获取的新客户，超过222.6万人，平均一场，可以发展两人多一点。为卖奶粉，这么落地的获客打法，许多同行都望尘莫及。

客观上来讲，中国飞鹤此前的业绩高速增长很大程度上得益于抓住了国内高端产品快速发展的机遇以及公司深耕渠道、营销的结果。

2016年至2020年，公司营业收入从37.2亿元上升至185.9亿元；同期的归母净利润从4.17亿元上升至74.37亿元。飞鹤也成功进入中国奶粉第一阵营。

肆

但是，随着市场需求放缓、高端化空间收窄，中国飞鹤继续高增长的逻辑出现了裂缝。

事实上，2021年，飞鹤业绩增速便已出现放缓端倪。财报显示，2021年营收同比增长了22.5%，这一增速低于2020年的35.5%；2021年毛利同比增长了18.8%，这一增速同样低于2020年的40.3%。

结果今年的半年报还不如去年同期， 面对这张不太好看的成绩单，飞鹤给出的主要理由是人口出生率下降，实施了“新鲜”战略。

不过，并非行业内所有企业都表现不佳。

另一行业巨头伊利股份的2022年半年报显示，其奶粉及奶制品业务实现营收120.71亿元，同比增长58.28%，其中婴幼儿配方奶粉市场零售额份额比去年同期提高了3.5个百分点。

那么，飞鹤的问题出在哪里呢？

价格太贵，研发太低。

有媒体曾做过调研，在电商平台上，飞鹤星飞帆卓睿婴儿配方奶粉1段售价在382元/750克，折算下来约458元/900克，这个价格是——我国奶粉消费均价的1.8倍，世界平均水平的3倍。

作为世界最贵奶粉，飞鹤难道是凭研发才如此“出类拔萃”吗？

不，不是的！

2017年至2021年，飞鹤的研发费用率均在2%之下。但同期的销售费用却从初期的21.39亿元增加到67.29亿元，5年间累计费用超过216亿元，近5年销售费用占营业收入的平均比例约32%——是研发费用率的16倍。

高营销费，名不副实。

2021年，飞鹤销售费用达到67.7亿元，营收占比接近3成；同期，蒙牛销售占营收比为26.6%，伊利为17.5%。

如此重营销，轻研发的比例，也让市场一直有一个疑问：“飞鹤”到底是不是智商税？

伍

营销也许能换来业绩，但换不来真正的口碑！

值得一提的是，关于飞鹤是否“更适合中国宝宝体质”，一直以来都颇有争议：

虽然在各方面有专家表示，可能是有依据，并且飞鹤还打早了中国母乳数据库，让大家相信。但是在另一方面，我国56个民族，每个地方的差异都是不一样的，体质也都不一样，但是实际上差别也很大的。

另外，由谁来认证飞鹤奶粉“更适合中国宝宝”也存在着种种疑问。总之，“更适合中国宝宝体质”的说法是有打擦边球嫌疑的。

可以肯定的是，飞鹤需要警惕的不止是当下，更需要思考未来发展的方向是坚持高端，还是放下身段去迎合消费者。

有人说，婴幼儿奶粉可谓是史上最难逆袭的“国潮”，但国产奶粉做对了什么，值得每一个人、每一家奶企深思！

参考资料：

《飞鹤，要小心了》, 观点

《一天急跌百亿，飞鹤撞到天花板了》，创投智库

《净利润下降四成，飞鹤“飞”不动了？》，速途网

《世界最贵奶粉：飞鹤是卖奶粉还是卖广告？》，公司资本论

《单日蒸发逾百亿，“更适合中国宝宝体质”的飞鹤只是噱头？》，尚品新消费