5G基站~5.5G时代的投资机会

1. 射频天线（AAU）。

· 信科移动。

公司的主营业务是为客户提供包含硬件,软件,组网和优化服务在内的移动通信网络部署综合解决方案，包括移动通信网络设备以及移动通信技术服务。公司作为中国信科下 属移动通信企业，是业内自3G时代就全面投入自主创新移动通信技术和标准研发的厂商之一，目前5G业务为主业占比50%以上。

在5G大规模天线、超密集组网、5G通信安全架构等均位列市场前沿。

公司深度参与国内运营商5G网络建设，基站天线业务紧 跟客户需求，2022年继续全面入围三大通信运营商集采， 国内市场份额、收入规模稳定保持行业前列;通信服务业 务开工额同比增长20%。

上半年位列中国移动基站天线集采份额前2，在中国电信、中国联通等电信市场中标份额大幅提升。

公司紧跟我国“一带一路”政策，加快国际市场营销体系 建设，提升解决方案能力，国际项目服务交付体系不断完 善，2022年国际业务收入同比增长超100%。4G/5G系 统设备、天馈设备实现批量供货，在稳固印尼基地的基础 上，市场区域新增中东、南美、欧洲市场。

5G基站领域龙头，央企（中国信科）背书。

深度参与国家重大科研专项6G技术的研发，持续跟进通信技术迭代。

· 灿勤科技。（vs大富科技，vs武汉凡谷，vs春兴精工，见附录）

国产5G射频滤波器核心供应商，背书华为哈勃（持股比例3.44%）。

公司2012年开始启动介质波导滤波器的研发，2018年成 功实现5G基站用介质波导滤波器的量产，目前已成为全 球通信产业链上游重要的射频器件供应商，与华为、康普 通讯、高通、中国信科、诺基亚等通信设备生产商建立了 较好的业务合作，成为国内外头部企业的优质供应商。

公司不仅在移动通信、雷达和射频电路、卫星通讯导航与 定位、航空航天与国防科工等领域持续投入，稳固现有业 务领先地位，拓展已有业务市场份额，同时在新能源、半 导体、万物互联等领域深入布局，积极拓展现有客户合作 产品种类，并积极开拓国内外新客户。

公司最新款的陶瓷介质滤波器能够广泛适用在sub-6GHz 频段内的各应用场景，包括4G、5G、5.5G等FDD架构通 信网络，进一步拓宽了公司在基站用滤波器的市场份额; 公司HTCC相关产品线逐步丰富，多款陶瓷基板、管壳等 产品在半导体、新能源、无线通信等领域的客户开始送样， 并取得阶段性进展。

缺点 ，21E/22E/23H1相较于2020年度，包含营业额和利润在内，不明原因快速下降，毛利大幅度下降。

怀疑为先入为主，在市场主流滤波器厂商跟进，在后续的市场竞争中落入了下风。

22E，毛利率24%，同比21E的34%下降约为10%，对比20E的约40%及19E的约60%相差甚远。

预期在5.5G建设开启，滤波器领域有望迎来量价齐升，毛利有望回升至30%以上。

· 大富科技。（80e）

华为天线核心供应商，公司有能力为客户想提供“金属腔体+金属谐振杆”、“金属腔体+介质谐振杆”、“介质波导”等多种5G滤波器产品，大部分5G滤波器产品开始供货，高端介质滤波器正处在爬坡阶段。

滤波器产品占营收近70%。

21E，射频产品营收15亿，毛利率-5.83%。

22H1，射频产品营收6.6亿，毛利率5.21%。

22E，射频产品营收14.74亿，毛利率11.08%。

23H1，射频产品营收7.94亿，毛利率15.74%。

预期稳定后射频产品年营收20亿，毛利率在22%～25%，贡献毛利4.4～5亿。

作为华为的核心供应商之一，射频产品持续量价齐升，怀疑为抢占了灿勤科技的市场份额。

预期5.5G如果建设符合预期，业务将迎来2倍的放量。整体射频业务有望提升至30~40亿营收，毛利率拔升至25%～30%，整体毛利贡献7.5～12亿。（核心受益）

· 武汉凡谷

基站用射频器件的核心供应商之一，从事射频器件和射频子系统的研发。滤波器产品占营收近20%，双工器占营收70%以上。

双工器产品持续放量，毛利维持稳定，滤波器产品营收和毛利均在23年有所萎缩，国产双工器龙头企业之一。

预期，在开启5.5G建设升级后，两大核心业务有望实现量价齐升，整体 业务放量50%。

· 春兴精工（55e）

16年开始储备5G技术，进行5G滤波器等器件研发，产品进入华为供应链，20年附近进行业务转型。

射频相关业务持续放量，滤波器主要为金属滤波器，技术含量略低，22年包含滤波器在内的整体射频业务占收入的34%，整体营收约为9亿，毛利率达到了25%。

预期未来仍将延续目前的发展模式，精密器件+5G射频器件双共振。

· 5G滤波器等射频部件整体个人排序

大富科技=武汉凡谷>春兴精工>灿勤科技

· 硕贝德。（市值42亿）

华为天线供应商，供货华为宏基站（天线振子代工商。），同时作为华为mate系列手机天线的核心供应商。

国内领先的5G无线通信终端天线研发制造商。

天线业务占比约70%，较高。

天线业务营收22E 为10.12亿，毛利为26%，23H1位6.9亿，整体毛利率为27%。

毛利与营收占比都很高，考虑到华为在天线的头部地位，公司作为华为的天线振子代工商，5.5G核心收益，预期相关业务有望实现倍量增长。

· 通宇通讯。（市值66亿）

公司是一家一直专注于移动通信系统中的基站天线、微波天线及射频 器件等设备的研发、生产和销售的公司。

公司是华为射频器件和天线供应商。主要合作领域在微博天线、基站天线、授时定位天线等领域（与硕贝德十分相像）。

公司孙公司致力于各类光模块的研发，400G小规模量产，800G在研。

22E，基站天线营收7.37，毛利率21.34%；微波天线2.1亿，毛利31.24%；射频器件营收2.01，亿毛利8.69%；光模块1.91亿，毛利率26.72%。

23H1，基站天线2.93亿，，毛利率24.34%；射频器件1.04亿，毛利率-8.66%；微波天线0.84亿，毛利率31.65%；光模块0.24亿，毛利率11.35%。

整体业务毛利与硕贝德相近，同样绑定华为，5.5G核心受益商之一。

· 移远通信。（终端）

世界蜂窝物联网通信模组龙头企业，世界出货量占比38.5%，国内占比60.8%。下游面向 ：智能表记/FWA/车载/POS等领域，作为对接基站5.5G新时代的需要。

· 信维通信。（终端）

主营为移动终端天线产品。射频终端滤波器等领域位于世界前列。华为移动终端5G天线核心供应商。

· 世嘉科技。（28亿市值，小盘适合炒作）

类似于武汉凡谷，子公司从事射频器件和天线产品的开发，主要产品为滤波器，双工器等射频产品和天线系列。

相关射频业务营收占比约30%，毛利率仅有7%。

· 电连技术。（终端）

主营为微型射频连接器及其相关器件，相关终端领域国内的龙头。

· 国博电子。（军工）

军工T/R相控阵组件龙头。在5G基站领域的主要部件为射频模块和射频芯片。

· 飞荣达。（导热材料）

公司的核心业务为电磁屏蔽及导热产品，天线振子研发顺利量产，为5G基站提供壳体散热器等。（考虑到5.5G基站相比于5G基站仅仅做出了核心网/天线等方面的升级，预期5.5G对飞荣达增量不大）。

公司的业务另外的核心是作为华为终端的散热材料，液冷服务器等。

· 广和通。（物联网）

全球领先的无线通信模块及解决方案提供商，主要从事物联网核心介入产品无线通信模块及物联网设备实现数据互联互通和智能化等 ，英特尔为该公司股东。

预期将受益于5.5G落地后的商业化场景，非直接受益。

· 瑞玛静谧。（零部件）

射频精密金属部件供应商。

· 欣天科技。（零部件）

5G基建射频金属元器件核心供应商，包括谐振器、调谐螺杆、低通、传输主杆、电容耦合片、电容耦合杆、介质等。

公司国内客户包含华为等头部通信服务厂商在馁，国内业务占比约40%，境内业务毛利率27%高于境内同类公司均值。

公司积极开拓海外市场，与下游Nokia、Sanmina、Flextronics等企业建立长期稳定的合作关系，海外地区正处于5G基站快速覆盖期，公司有望受益于海外5G网络覆盖加速的红利。

相关业务量价齐升，23H1营业收入同比135%，净利润同比151%，核心业务毛利率30.61%，对比22H1提升约5%，对比22E提升约2%。

机构上半年预测23～25年归母净利润，0.67/0.86/1.11亿元，（目前看来大概率是远超该值的23H1利润就已经接近6千万了）。

5.5G时代的核心供应商切有望受益于海外5G的加速建设。

2. 高速PCB及覆铜板。

· 中英科技。（覆铜板核心供应商，29亿）

公司的主要业务为高频覆铜板是制造高速PCB的核心材料，公司产品主要应用于移动通信领域的5G/4G基站天线。公司是华为天线材料的重要供应商。

23H1公司覆铜板业务营业额环比提升20%，但营业额仍然较低，扩产空间较大，毛利率同期持平均为29%。

5.5G建设的核心供应商。

· 沪电股份。（PCB）

国内规模最大，技术最强的制造商之一，公司是华为PCB领域的核心供应商。

5G基站用PCB是公司的总要产品，公司5G产品 已向全球主要的通讯厂商批量供货。公司专注于通信板的制造，长期为主流通信设备厂供货，收入构成中，企业通讯市场占比约7成，运营商网络占比35%，企业网络占比35%。

华为收入占比13%，思科12%，诺西占 8%，中兴7%。

公司中长期受益于云计算网络架构下的企业网络建设。

上一个周期5G建设的核心受益者，公司的PCB平均毛利率约为31%。

· 兴森科技。（PCB）

在5G天线印制电路板方向，公司的高频信号传输和高频新材料导入实现突破，5G天线印制线路板实现量产化，公司的6gPCB产品打样。

华为是公司的重要客户，在PCB领域一直与华为保持着深度合作。

公司的PCB平均毛利率约为30%。

· 本川智能。（PCB）

公司产品体系丰富，拥有高频高速板、厚铜板、多功能金属基板等，广泛用于4G/5G天线等通信设备领域，工业机器人等工控领域。

公司是业内最早攻克5G基站天线用中高频多层板的生产厂商之一，与一种下游知名基站天线厂商建立了长期稳定的合作关系，目前已有6G的PCB技术储备

公司2019年进入华为基站供应链，20年11月进入振亮精密公司的供应商验证进一步加强在华为基站的业务布局。

近期印制电路板业务毛利均在20%以下。

· 南亚新材。（覆铜板。55亿）

公司1000万平方米5G通讯等领域用高频高速电子电路板主要产线已转固，公司在高速板极低介质损耗、超低介质损耗两大领域通过了终端客户华为的认证并小批量供货。

但目前公司覆铜板业务的整体毛利率较低，研发费用同类型公司较高，具有较大的发展前景。

· 华正新材。（覆铜板）

公司主营覆铜板、绝缘材料等可以用于5G手机及基站。

3. CPO和光组件及连接器和交换机。

· 剑桥科技。（电信光模块）

国内电信宽带及小基站光模块的核心供应商，相关业务占比约80%，毛利约18%，弱通信技术改善提升较大。在光模块、自主 光器件和激光技术等产业领域，4G/5G室内小基站产品已经实现发货。

华为重要的合作商。

高速光模块400G/800G实现小批量出货。

· 博创科技。（电信光模块）

公司是全球范围内电信领域重要的高速光电收发模块，相关电信领域收入占比接近98%，毛利率在18左右。

光分路器和DWDM器件供货华为，华为是公司的主要客户之一。

公司也是5G基站建设光器件的核心受益商之一。

· 天孚通信。（光器件）

公司是光纤连接器的细分领域龙头，陶瓷套管、适配器、光收发器是公司的优势业务。

核心受益于5.5G建设的基站升级。

· 光迅科技。

公司的产品中有5G/F5G光器件，公司的光模块产品广泛用于光传输，4G/5G的接入。

· 源杰科技。（光芯片）

5.5G带来的光芯片增量，核心受益。

· 华西股份。（光芯片）

5.5G带来的光芯片增量，核心受益。

· 华丰科技。（连接器）

电连接器和光光纤连接器，新开发的高速背板连接器广泛用于5g通信，6G通信设备正在开发。

通讯类产品收入占比约为40%，但毛利仍然较低。

· 菲凌克斯。（交换机）

公司的主要业务为交换机、企业级路由器和无线网局域网设备，该设备广泛服务于5G/6G核心网向基站的连接。

公司是华为的合作伙伴。

公司的5G小基站，5G微基站和5GLOT项目进展顺利。

公司是5G基站建设新基建的重要载体。

交换机业务占公司收入比例的80%～90%，毛利率约为16%。

随着5.5G建设公司业绩有望快速放量。

· 锐捷网络 。（数据中心交换机）

主要业务为数据中心交换机。

· 盛科通信 。（交换机芯片）

主要业务为交换机PHY芯片，近期业务实现持续的大幅增长，整体以太网交换机芯片及模组占收入比例的98%以上。

以太网交换芯片的毛利率约为35%，而模组和交换机业务平均毛利率约为60%，毛利率较高，壁垒较高。

相关以太网交换芯片业务成功位列国际第一梯队。

五． 附录

1. 滤波器的分类。

当前滤波器的两大主要用途为基站用滤波器与终端（主要是手机）用滤波器。其中，目前国内大多数基站采用的是尺寸较大、成本与性能都较为良好的腔体滤波器，而声学滤波器则凭借尺寸小和性价比高的优势成为移动终端设备上最常用的滤波器。

基站射频滤波器主要分为金属腔体滤波器（应用于2G-4G时代基站，应用率达95%，产业链成熟，适用于低频通信）和介质滤波器（使用5G基站建设小型化和轻量化需求，是5G基站的新风口），对应的制造工艺分别是金属精密加工和介质烧结。

5G设备的重量和体积相对于4G要求将更为严格，滤波器必须小型化、集成化，体积更小、更轻的陶瓷介质滤波器将取代传统的金属腔体滤波器成为主流。

手机射频滤波器主要为声学滤波器，包含SAW、TC-SAW、BAW、FBAR等。声学滤波器由于使用了半导体微细加工工艺，能做到体积很小，特别是与传统空腔滤波器和陶瓷滤波器相比，体积只有前者的零头。

2. 基站滤波器的比较。

灿勤科技作为全球首家实现5G介质波导滤波器大规模量产的厂商,近年来业绩持续暴增，武汉凡谷、春兴精工及大富科技等上市企业的5G陶瓷滤波器产品已实现量产。

灿勤科技主要从事微波介质陶瓷元器件的研产销，产品包括介质波导滤波器、TEM介质滤波器、介质谐振器、介质天线等多种元器件，主要用于射频信号的接收、发送和处理，在移动通信、雷达和射频电路、卫星通讯导航与定位、航空航天与国防科工等领域得到广泛应用。

大富科技主营业务是移动通信基站射频产品、智能终端产品、汽车零部件的研发、生产和销售。其中，移动通信基站射频产品包括射频器件、射频结构件等移动通信系统的核心部件，产品主要应用于 2G-5G 全系列移动通信系统。

武汉凡谷的主要业务是从事射频器件和射频子系统的研产销和服务，主要产品为滤波器、双工器、射频等子系统，应用于2G、3G、4G、5G等通信网络。

春兴精工聚焦“通信射频器件与结构件、消费电子玻璃业务、汽车结构件、电子元器件分销”四大主要业务板块，在移动通信领域，其以射频技术为核心，为客户提供无线射频基站相关的天线、滤波器、微波设备、介质产品、双工器、塔放、合路器等全系列射频器件、结构件产品及解决方案。

以2023中报为例，三者射频滤波器相关业务及毛利率分别为。

灿勤科技：2.97亿，24.43%。

大富科技：7.94亿，15.74%。（值得一提的是，随着5G介质滤波器的放量，大富科技有关的业务毛利率正在快速提升）。

武汉凡谷：滤波器9682万，17.08%，双工器7.38亿，毛利率22.68%

春兴精工：3.55亿（全部射频业务），21.43%。

四家之中比较纯粹的射频滤波器厂家为灿勤科技和大富科技，武汉凡谷有关业务较少，但双工器占比较大，春兴精工的业务则更为繁杂。

同时，灿勤科技和大富科技对于单一客户某H绑定度较高（均在40%以上），其射频器件生态的繁荣与客户H息息相关

因此，从滤波器思考，最合理的投资方向为大富科技，其次为灿勤科技和武汉凡谷。