中国宏桥(01378.HK)现金流及业绩大幅改善，市场翘首以待再发美元债

​久期财经讯，2月28日，2023年中国铝产业蓬勃发展，国家统计局数据显示铝材产量达到6303.4万吨，同比增长5.7%;电解铝更是达到4159.4万吨，同比增长3.7%。这一增长势头得益于房地产逐步复苏和新能源领域迅速崛起。

随着电解铝供需缺口拉大带动铝价攀升，中国宏桥集团有限公司(简称“中国宏桥”)的利润和盈利能力不断提升。截至2023年前9个月，其核心经营主体山东宏桥的累计收入高达978.66亿元人民币，净利润达65.25亿元人民币。值得一提的是，山东宏桥第三季度净利润同比激增226.2%，季度环比增幅也高达167.9%，这预示着中国宏桥的业绩将保持稳健增长。分析师将对中国宏桥的过往美元债进行盘点，以及就2024年6月到期债券未来是否可能续发展开讨论。

中国宏桥旗下美元债估值一直保持稳定。在分析师看来，这不仅与公司基本面稳定相关，还与其在境外资本市场的长期活跃表现以及与投资机构的紧密联系息息相关。

久期财经整理了中国宏桥过往在离岸债券市场的活动足迹，该公司2012年首次在境外资本市场发行可转债。在过去十数年间共计发行过9只美元债(6只高级债券，3只可转债)，规模合计29.2亿美元，累积了一批忠实的“粉丝”，例如惠理集团、易方达、施罗德等知名资管公司均长期配置其美元债。

从下图中可以清晰地看到，尽管美联储的加息周期带来了一定的市场波动，但中国宏桥在基本面的支撑下，离岸债券定价整体保持在5%-7.7%之间。该公司最近一次发行是在2021年6月定价的HONGQI 6.25 06/08/24，规模5亿美元，息票率6.25%，广受市场认可，认购订单更是达到了7倍之多。

我们可以看到，从2019年发行的HONGQI 7.125 07/22/22和HONGQI 7.375 05/02/23，到2021年发行的HONGQI 6.25 06/08/24，其持仓外资投资机构的名单在不断拉长，分析师认为，不外乎以下三点原因：

一是公司的基本面向好。作为全球大型铝业生产商和领先的铝产品制造商，其拥有庞大的铝土矿、氧化铝、电解铝和铝合金加工产能。

二是对标同行业有明显竞争力。三大国际评级公司给予其“BB”类评级，虽然略低于美国铝业公司，但其核心业务的规模和效率使中国宏桥的EBITDA利润率高于美国铝业。

三是同类型高收益美元债投资标的稀缺。由于房地产行业的困境，地产美元债的一级市场几乎停滞不前，优质的高收益美元债投资标的选择有限。自2023年开始，仅有Wynn Resorts一家高收益评级的产业债发行人进行了新发。

此外，许多外资投资机构在经历了地产债风波后，对投资标的的选择变得更加审慎。他们更倾向于那些拥有长期债券发行历史、国际评级较高且现金流稳定的发行人。因此，投资机构普遍希望中国宏桥能够继续发行境外债，以满足他们配置优质中资离岸资产的需求。

目前，中国宏桥仅有两只存续的美元债券，分别是HONGQI 6.25 06/08/24(高级债券)和HONGQI 5.25 01/25/26(可转债)。随着24年债券到期，市场对中国宏桥是否再次发行美元债存在疑虑，若公司选择偿还而不续发美元债，则是市场及投资人莫大的损失。

分析师认为，尽管中国宏桥流动性良好，子公司山东宏桥在1月份成功发行了10亿元短融和10亿元中票，但人民币兑美元仍处高位，境外发债有收紧趋势，如果通过境内资金偿还了HONGQI 6.25 06/08/24，后续可能面临新增融资额度受限的挑战。此外，一旦境内外利差倒挂的形式出现逆转，可能对公司造成新的负担。

据观察，市场上存在许多经验丰富的离岸债券发行人，他们会常年维持稳定的发行频率。这种规律性的发行不仅有助于维护发行人的市场地位和声誉，还有助于完善收益率曲线，并与市场投资机构常年保持紧密的沟通和联系。以同区域的山东省商业集团有限公司为例，该公司自2020年开始，每年至少发行1只离岸债券，展现了规律性的发行策略。

总的来说，电解铝需求激增为中国宏桥提供了良好的发展机遇。凭借其强大的基本面和业绩表现，中国宏桥在境外资本市场的地位日益稳固。然而，面对当前市场环境和政策的变化，公司是否会再度发行美元债仍需密切关注。投资机构需要随时关注公司动态和市场趋势，以便更好地把握潜在的投资机会。