标普：确认中广核“A-”长期发行人信用评级，展望“稳定”

久期财经讯，12月5日，标普确认中国广核集团有限公司(China General Nuclear Power Corporation，简称“中广核”)长期发行人信用评级为 “A-”，展望稳定。同时，标普将中广核担保的 6 亿美元高级无抵押票据的发行评级从 “BBB+”上调至 “A-”，反映了资本结构中抵押债务比例的降低。

发行人信用评级的稳定展望反映了标普的观点，即该公司在未来12-24个月内将继续执行其核电和可再生能源项目，并保持大致稳定的杠杆率。

一系列项目的批准彰显了核电政策的支持和中广核的市场领先地位。迄今为止，中广核在2024年已获批新建6台核电机组，巩固了其在中国快速增长的核电市场中的领先地位。政府今年已批准新建11台机组，是自2008年以来的年度最高记录。

标普预计，到2030年，全国核电运营装机容量将接近100吉瓦(GW)。中广核目前拥有31.7吉瓦的运营核电容量(包括未合并的红沿河项目的6.7吉瓦)，8.4吉瓦的在建项目，以及11.0吉瓦的已获批待建项目。这分别约占全国各类核电容量的55%、25%和51%。

中广核在建项目大多采用“华龙一号”三代技术。鉴于供应链和项目经验的改善，标普预计新项目的建设时间将短于防城港3-4号机组的7.5年。

核电和可再生能源的产能增长将推动盈利增长，抵消市场电价的下降的影响。标普预计，2024年中广核的EBITDA将增长约5%，并2025-2026年期间每年将增长6%-7%。这一增长主要来源于国内风电和光伏容量的快速增长。标普预计，2024-2025年该公司每年将投产10.5吉瓦的风能和光伏容量，2026年将再投产10.0吉瓦。到2026年，中广核的国内可再生能源总装机总容量(不包括核电)将达到77吉瓦。根据标普的评估，2024年国内风能和光伏净发电量将增长约18%，2025-2026年平均每年增长19%。

鉴于中广核的国内可再生能源项目遍布全国各地，但部分集中在高限电区域，标普预计这些项目的表现将符合行业平均水平。由于可再生能源的投资继续超过输电能力和电网技术，中国电力行业的限电率可能会继续上升，这将对可再生能源项目的利用率和利润率造成影响。

核电方面，中广核防城港4号机组于2024年5月投产，并惠州1号机组(1.2吉瓦)将于2025年投产，惠州2号机组(1.2吉瓦)和苍南1号机组(1.2吉瓦)将于2026年投产。标普预计核电的净发电量将在2024年增长约6%，并在2025-2026年间每年平均增长4%。到2026年，公司容量结构将为：29%核电、37%国内风电、25%国内光伏和9%国际发电(主要为燃气电厂)。

标普预计中广核的总体电价将随着市场走势而下降。对于核电，由于广东省和广西省的市场电价跟随煤电电价的趋势，2024年电价可能会下降2%，2025年再下降2%。2025年，中广核核电总发电量的市场化发电量可能升至54%左右，而2024年为49%，而市场电价将降至与核电厂监管电价相同的水平，低于当地煤电基准电价。

电价下降将对中广核的国内风能和太阳能产能产生更实质的影响，因为新项目将在市场化发电量中占据更高比例。标普预计2024年上述项目的电价将下降10%，2025年将再下降5%。

中广核的信贷比率有足够的缓冲来吸收不断上升的资本支出。标普预计该公司的运营资金(FFO)现金利息覆盖率在2024-2026年间平均为3.1倍，高于标普的下调触发阈值2.0倍。假设资本支出将从2023年的710亿元人民币升至2024-2026年800亿至850亿元人民币。根据标普的预测，大约40%-50%的支出将用于核电，包括目前正在建设的7座反应堆，以及2025年和2026年每年新建2至3座机组。

标普估计，中广核的净债务将在此期间每年增长约6%，主要由公司享有优惠利率的国内设施融资。一些项目的股权融资也平衡了融资，包括新批准核电项目的私人投资。

新项目贷款也大多为无抵押贷款，降低了公司的整体抵押债务比率。因此，标普上调发行评级并与中广核的发行人信用评级持平，因为标普认为目前票据的结构性次级风险较低。

中广核的稳定展望反映了标普的观点，即该公司将在没有重大延误或成本超支的情况下建设和投产新产能，并在未来24个月内增加现金流。这将抵消因资本支出增加而导致的债务增长的影响。

如果标普将中广核独立信用状况(SACP)的评估从“bb+”下调至“bb”，标普可能会下调其评级。如果该公司的FFO现金利息保障倍数持续降至2.0倍以下，且没有改善的迹象，将有可能发生这种情况。财务状况的恶化可能是因为以下一种或多种情况：

-由于产能利用率仍然较低，中广核的经营现金流远低于标普的预期;

-在基于市场的电力销售下，该公司面临着更大的竞争压力，电价大幅折扣，现金流波动性增加;

-中广核在建核电项目面临重大延误或成本超支;

-该公司变得更加激进，承担了比标普在基本情况下考虑的更重大的债务融资新项目或投资;或

-中广核的海外扩张面临着越来越大的风险，如国家层面、监管、现金流和货币风险。

如果政府对中广核提供持续或特别支持的可能性降低，标普可能会下调中广核的评级，但这种情况不太可能出现。

如果标普将对该公司SACP的评估上调两个子级至“bbb”，标普可能会上调中广核评级。这将要求其FFO与债务的比率接近20%，考虑到债务仍在增长，标普认为在未来两年内不太可能出现这种情况。

也就是说，标普可能会在不上调公司评级的情况下，将中广核的SACP上调一个子级至“bbb-”。这将要求该公司在应用新技术的在建项目上取得良好进展，并在高投资或潜在收购的情况下将FFO现金利息覆盖率维持在4.0倍左右。多元化、长期、具有成本竞争力的融资渠道表明，审慎的资本结构管理将对中广核的偿债能力提供支撑。

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