突击分红3亿元致现金吃紧短债13亿元压身坦博尔赴港IPO为谁“填坑”？

作者；阿飞

2026年，户外赛道热度不减，但牌桌上的玩家却有点“不够坐”了。

当前户外品牌的竞争格局上，始祖鸟、萨洛蒙、攀山鼠等国际品牌仍凭借技术壁垒和稀缺性营销收割高端市场；骆驼、凯乐石、蕉下等本土品牌混战大众市场；安踏、李宁等国产巨头亦在加速户外化。当各大品牌在流量、渠道和价格上展开贴身肉搏时，能登陆资本市场拿到“船票”，似乎成了留在牌桌上的关键一步。

近日，山东户外品牌坦博尔再度向港交所递交招股书。根据市场消息，该公司已于5月11日启动中国香港上市NDR，交易规模约为2亿美元。

在这场愈发残酷的户外品牌淘汰赛中，坦博尔能否依靠此次IPO完成突围？

01 坦博尔：轻资产运营 大手笔营销

在一众户外品牌中，坦博尔的户外基因并不浓厚。该公司于2004年在山东青州创立，创立初期主打平价羽绒服产品。

在很长一段时间里，坦博尔的品牌形象都是主打商务风，主要面向30-50岁的中青年男性，产品单价在500-1000元区间，渠道以线下商场专柜为主。这种定位让它在北方地域积累了一定口碑，但由于依赖区域性销售，导致其收入不温不火，一直未能扩大规模。

转机出现在2022年。这一年，北京冬奥会点燃了中国冰雪经济的火苗，户外运动开始从小众走向大众。坦博尔捕捉到户外运动趋势，开始一场彻底品牌改造。

据本次IPO招股书，坦博尔重新梳理了产品矩阵，将整个产品线划分为顶尖户外、运动户外、城市轻户外三大系列。产品策略从过往的单一羽绒服品类转向多元化户外服装。

从商业模式上看，坦博尔走的是典型轻资产运营路线。自有产品线极少，90%以上的产品生产都是外包给第三方合约制造商。

2023-2025年，坦博尔的产品销量分别为319万件、325万件和472万件，自有产量分别为6.2万件、6.7万件以及16.9万件。2025年坦博尔与67家合约制造商合作，其中前五大供应商采购额仅占21.9%，集中度不高，议价空间较为灵活。

而将大量的生产外包给第三方之后，坦博尔则将更多的精力放到营销方面。

在营销端，坦博尔的手段更像一家互联网公司：在D音、K手、天猫开线上自营店，2025年线上自营门店达到167家（2023年仅为47家）；签约明星钟楚曦作为品牌代言人；与322位KOL进行合作，生产视频内容辅助“带货”。线下则与5家大型滑雪场合作，在缆车和山腰广告牌上刷存在感。

在户外风的热潮下，坦博尔的这套“轻资产+猛营销”组合拳在业绩上产生了立竿见影的效果。

招股书数据显示，坦博尔的营收从2023年的10.2亿元增长到2025年的21.9亿元，两年时间翻了一倍以上。其中线上渠道收入从2023年的3.48亿元飙升至2025年的12.5亿元，占比从34%提升到57%；净利润则从2023年的1.39亿元增长到2025年的2.23亿元。

不过，坦博尔迅猛的业绩增速背后也支付了一定“代价”。为了扩大产品传播，坦博尔近年付出大量营销费用。

2023-2025年，坦博尔的销售及分销开支一路攀升，分别为3.56亿元、5.08亿元、8.09亿元，占营收比例分别高达34.8%、39%、36.9%。也就是说，坦博尔每赚100块就有37元要花在营销上。

而与营销费用一并增长的还有坦博尔的库存资产。2023-2025年，该公司存货由2.56亿元猛增至9.26亿元，同时存货周转天数从242天一路飙升到2025年的308.6天。而在2025年的存货结构中，有78%存货为制成品。

羽绒服是典型的季节性产品，库存挤压是行业普遍情况。但一件衣服从做出来到卖掉，平均要在仓库里躺上10个月以上，对于已向多元化户外装备转型的坦博尔来说并不是一件好事，意味着会沉淀大量资金。

所以在高库存策略下，通过“烧钱”投放来帮助卖货已成为坦博尔核心的扩展策略。不过一旦户外热潮消退或销量出现下滑，高额存货也将对坦博尔的经营产生冲击。

02坦博尔IPO前突击分红3亿元 短期债务压身

坦博尔的故事最早可以追溯至1999年。彼时，创始人王勇萍、王丽莉夫妇通过并购中美合资的青州青远鞋业有限公司，涉足鞋类生产制造领域；此后，又通过收购苏北羽绒服厂切入羽绒服赛道。

2004年，坦博尔服饰有限公司在山东青州正式挂牌成立，注册资本为1000万元，王勇萍、王丽莉及王红（王勇萍的妹妹）分别持股50%、48%、2%，是标准的家族控制模式。

事实上，坦博尔的IPO计划由来已久。早在2012年，王勇萍、王丽莉就通过一系列资本运作为坦博尔上市做准备。当年，王勇萍和王丽莉夫妇两人成立了上海蓝银、青州坦文、青州博顺等多个持股平台以控制坦博尔，并将两人的儿子王润基、父亲王开元引入持股平台中。

彼时上海蓝银由王丽莉持股55%，其子王润基持股44.5%，另外两名亲属王红和王开元分别持股0.27%和0.23%。这显然是一个以王丽莉母子为核心的家庭财富安排。

2013年，坦博尔改制为股份有限公司，同年引入了外部投资者上海复新、格莱斯美以及两位自然人股东。2015年2月，坦博尔挂牌新三板，进入资本市场。

然而，由于新三板流动性差、融资能力有限，坦博尔挂牌期间不仅没完成融资，本身的经营业绩也震荡走低，据坦博尔过往财报，该公司营收从2012年巅峰期的6.5亿元掉至2016年的3.7亿元。

2017年底，坦博尔终止新三板挂牌，挂牌不到3年就选择退出，理由是“探求于其他证券交易所上市之潜在机会”。

退市后，坦博尔的股权结构又经历一次调整。2022年，王勇萍将自己持有的25.33%股份全部无偿转让给妻子王丽莉。至此，坦博尔的持股结构变得异常集中。

2025年，坦博尔再度向资本市场发起冲刺，于当年10月首次向港交所递交招股书。根据坦博尔港股IPO招股书最新股权结构，上海蓝银持有坦博尔67.14%股份，王丽莉直接持股25.33%，青州坦文（员工持股平台）持股4.17%，加上两个小员工平台，王丽莉家族控制了坦博尔96.64%的投票权。

GPLP犀牛财经注意到，此次坦博尔IPO进程中还伴随着两次突击分红操作。

招股书显示，坦博尔分别在2022年和2025年向股东进行两次累计3.25亿元分红，其中2025年分红额高达2.9亿元。而坦博尔2025年的净利润为2.23亿元，这笔分红相当于把当年全部利润分完，还动用了往年留存收益。

而获得这笔分红的大头自然是王氏家族控制的上海蓝银和王丽莉本人。以持股比例估算，有超过3.14亿元的分红款在IPO前流入王丽莉家族口袋。

这种“IPO前突击分红”的操作在资本市场上并不罕见，但此次坦博尔的分红尺度并不小。完成最近一次分红后，坦博尔账上的留存利润已降低至3.57亿元。

值得注意的是，当前坦博尔的资金情况并不宽松。截至2026年2月末，该公司贸易应付款项及应付票据高达9.56亿元，短期债务合计约13.34亿元，而现金以及现金等价物仅为3.22亿元。当前坦博尔的账上现金远不能覆盖短期债务。

整体来看，坦博尔的崛起可以说抓住了户外经济的风口，依靠轻资产模式和对营销的“豪赌”，在短短两三年内完成品牌跃迁，但同时也为其带来了库存和负债压力。随着户外品牌淘汰赛愈演愈烈，坦博尔最终能否靠资本续命、在港股成功敲钟依然是一个高悬的问号。